Por Lucio Garay Méndez (*)
Cinco meses ya pasaron desde que comenzó el año. Un año para el cual el Gobierno había proyectado una suba de 25% para el dólar, 29% para la inflación y 35% para los salarios. Detrás de aquel Presupuesto, se planteaban cómo objetivos que el salario creciera en términos reales y que el nivel de tipo de cambio mantuviera competitividad. Hoy, a días de haber empezado junio, sabemos que la inflación esperada lejos quedó de aquella proyección y este mes el acumulado llegaría a 25%, alcanzando casi toda la meta para todo el año. De esta manera, cambian las circunstancias para ambos objetivos planteados.
Con una inflación de los últimos tres meses en 63% anualizado, el discurso oficial de precios internacionales y expectativas altas es acompañado por un ancla cambiaria y tarifaria para intentar contener la suba de precios. Sin embargo, las paritarias que en un principio cerraron en el orden del 30-35%, acompañando la pauta del Presupuesto, activarían las cláusulas de revisión antes de lo previsto. Hasta el momento, este se perfila para ser un año de pérdida de poder adquisitivo.
No obstante, nos encontramos en un año electoral y el Gobierno se encuentra forzando el corto plazo para que los salarios no pierdan contra la inflación. El tipo de cambio oficializó el abandono del crawling peg y en mayo registró una suba de 1,2% (luego del 1,7% de abril); y probablemente siga un camino de crecimiento más lento para ubicarse en la zona del $102,5 del Presupuesto en noviembre.
Este comportamiento del dólar se da por el sostenimiento de un cepo duro, con fuerte control en las importaciones, y la mayor oferta de divisas del campo. Los primeros cinco meses marcaron récord histórico de liquidación y al día de la fecha, se acumula un ingreso de U$S 13.700 millones. Esta cifra supera en más de U$S 6.000 millones al acumulado en el mismo período del 2020. En igual cantidad aumentaron las compras netas de divisas por parte del Banco Central en el acumulado 2021 versus 2020, lo que le permitió moderar la volatilidad del dólar financiero.
En los últimos días, volvió a intervenir luego de que el dólar CCL escalara durante todo abril y mayo, llevando la brecha cambiaria a un máximo desde diciembre (76,3%) el miércoles pasado. El dólar paralelo está absorbiendo la presión que se suele ejercer sobre el dólar oficial en las antesalas electorales, en el caso de no haber un cepo. El seguimiento de esta variable será clave para los próximos meses y necesitará de noticias más concretas con respecto al acuerdo con el FMI y el Club de París. Hasta el momento, las noticias de un mayor acercamiento con éste último generaron un salto en el precio de los bonos en dólares, sin embargo, para la brecha cambiaria pasó desapercibido.
En lo que respecta al plano fiscal, el acuerdo no estaría lejos. Nuestra estimación de déficit primario para mayo ronda los $26.000 millones debido a que los Derechos de Exportación que siguen en niveles altos, el ingreso de parte del Aporte Extraordinario y jubilaciones y pensiones que crecen por debajo de la inflación. De esta manera, el resultado primario acumulado alcanzaría -0,3% del PIB (versus -2,4% del PIB en igual periodo del 2020, del cual 1,1 punto se debió a IFE y otras asistencias sociales extraordinarias).
La mayor prudencia fiscal observada hasta el momento, en un contexto de año electoral y presiones de un mayor gasto por la emergencia sanitaria, resultan asimismo en menores asistencias del Banco Central al Tesoro. El día 21 del mes pasado giró utilidades por $50.000 millones para cubrir los vencimientos del mes, acumulando en el año $240.000 millones (0,6% del PIB), contra $1.052.000 millones entre enero y mayo de 2020 (3,9% del PIB). En definitiva, esto le ha permitido llevar a cabo una política monetaria más contractiva que ha tenido como resultado un crecimiento interanual de la base monetaria de 15,8% (luego de alcanzar un pico de 77,4% interanual en agosto de 2020).
Las licitaciones de Finanzas siguen rolleando los vencimientos por encima del 100%. Algunos puntos a destacar son los siguientes. En la segunda licitación de mayo, donde debió conseguir $300.000 millones, el plazo promedio fue de 395 días ya que el 75% de la deuda colocada ajusta por inflación o tipo de cambio. Por otra parte, en las tres licitaciones del mes dejó afuera más de $80.000 millones para no convalidar una mayor tasa. Este último dato puede ser no menor, dado el contexto de déficit fiscal donde esos pesos pueden llegar a ser necesarios en los próximos meses de mayor concentración de vencimientos y/o mayor gasto potencial por la emergencia sanitaria o demandas sociales en vísperas de las elecciones.
El contexto favorable de mayores precios internacionales en los commodities junto al manejo prudente de las cuentas fiscales le ha permitido al Gobierno mantener controlada la brecha cambiaria y la liquidez de pesos en la economía, a diferencia de lo que fue el año pasado. Sin embargo, quedan dos/tres meses de cosecha gruesa, los vencimientos con el FMI se acercan, el período de gracia con el Club de París se va acabando (29 de julio), los mayores vencimientos de deuda en pesos asoman y la campaña electoral irá tomando volumen con el paso de los días, lo que irá presionando sobre la coyuntura.
La semana pasada se registró la mayor cantidad de vacunas aplicadas en siete días y con el ritmo de vacunación acelerándose, el rebote de la actividad podría estar más cerca de lo esperado. Hoy la economía no tiene margen para restricciones estrictas y eso lo podemos ver con lo que a priori pareciera ser la ausencia de las prórrogas indefinidas de la cuarentena. Una campaña de vacunación exitosa podría darle al Gobierno mayores grados de libertad. Sin embargo, la disponibilidad de nuevas dosis hoy es una incógnita que se sigue definiendo en el día a día.
La distorsión de precios relativos generada en este contexto de tarifas reguladas, políticas de control de precios, salarios indefinidos y sobre todo un dólar que se atrasa, son cuestiones que habrá que corregir en un futuro. El interrogante que queda es: ¿cómo y cuándo se llevarán a cabo dichas correcciones? Con las elecciones confirmadas en noviembre, los incentivos para postergarlas al 2022 son claros.
(*) Analista de Eco Go
