Prueba importante para Finanzas, ¿qué pasará en la próxima licitación?

11 de mayo, 2021

Prueba importante para Finanzas, ¿qué pasará en la próxima licitación?

Por Lucio Garay Méndez (*)

A diferencia de los primeros cuatro meses del año donde los vencimientos del Tesoro con privados no superaron los $190.000 millones mensuales, en mayo se viene la primera gran prueba para Finanzas del 2021. 

Luego de dos licitaciones fallidas, a las que le siguieron dos en las que la Secretaría de Finanzas sí pudo refinanciar lo vencido, la primera ronda de colocaciones de este mes dejó endeudamiento positivo o, como se lo llama ahora, financiamiento neto. La próxima semana vencen casi $300.000 millones, cifra no menor si se considera que es 40% de la recaudación tributaria de abril o casi 20% del déficit primario de 2021.  

En la lectura del mercado, los vencimientos fuertes empiezan a tomar relevancia y hay un riesgo macroeconómico, agravado por la crisis sanitaria y la falta de un acuerdo con el FMI. Si bien los depósitos del Tesoro aumentaron fuerte en abril y hay algún colchón para limitar el financiamiento monetario en mayo, lo cierto es que el mercado monitorea de cerca las licitaciones y no cubrir los vencimientos agrega combustible a un equilibrio precario. 

En el primer trimestre, la brecha cambiaria se “calmó”, cayendo lentamente desde 70% a 60% sobre fines de marzo. Sin embargo, desde comienzos de abril, el dólar paralelo CCL subió 10 pesos alcanzando los $158, haciendo que la brecha se disparara más de 8 puntos.

La inflación no desacelera como se esperaba, y el cuarto mes del año volvió a registrar una fuerte suba de alimentos y bebidas, rubro clave por su ponderación de 27% sobre el nivel general, que marcó +5% mensual, según nuestro Relevamiento de Precios Minoristas (RPM). 

Del mismo modo, según el último informe del BCRA, las expectativas de inflación para los próximos tres meses escalaron en promedio 0,2 punto y la estimación para el año subió 1,3 puntos, alcanzando 47,3%, en medio de indefiniciones sobre el rumbo económico del país en este escenario electoral.

Un hecho que podía despejar incertidumbres y traer certezas en un año que hasta ahora se fue marcando en el día a día, como lo es el acuerdo con el FMI, hoy sigue sin mostrar avances. En lo que queda del 2021, restan pagar US$ 2.400 M al Club de París en mayo y U$S 4.800 M al FMI en septiembre y diciembre, lo que equivale al 45% y 90% del nivel actual de reservas netas, respectivamente. 

En este contexto, Finanzas saldrá a buscar los pesos necesarios para evitar emitir y generar presión sobre la brecha cambiaria y las ya crecientes expectativas de inflación. Hasta ahora el paquete que ofreció en las últimas colocaciones, generalmente estuvo compuesto de dos bonos de corto plazo (uno a tasa fija y otro a tasa variable más margen) y uno más largo atado al movimiento del CER. Lo que probablemente veamos en la licitación del 19 de mayo, como en estos últimos casos, sean reaperturas de bonos, en las que, dado el contexto y la magnitud de la licitación, el llamado sin precio mínimo se presenta como una condición necesaria. 

Otra carta que puede jugar el Gobierno es un canje. En marzo, sucedió con un bono atado al CER que vencía en abril, estirando los vencimientos en parte a febrero y septiembre de 2022 y otra parte a agosto de 2023. Esta vez los plazos están más cerca, pero la posibilidad sigue abierta.

En la primera licitación del mes, Finanzas fue levemente flexible, y emitió deuda con una tasa entre 20/25 puntos básicos por encima de lo que ofrecía el mercado secundario para generarse un colchón de $47.000 millones extra de cara a esta licitación. Ya en colocaciones anteriores había intentado mejorar las tasas en los tramos largos para la curva de tasa fija sin éxito, ya que la demanda de éstos se concentra en mayor medida en el tramo corto.

En el tramo largo, prevalece la demanda por bonos atados a la inflación. Existe la posibilidad de colocar bonos Dollar-Linked, sin embargo, el vencimiento debería ser a partir de 2022 para atraer tenedores, ya que el abandono del crawling peg en favor del atraso del tipo de cambio pareciera quedarse al menos hasta las elecciones que, si se concreta el acuerdo con la oposición, pasarían para noviembre. Unos meses más, léase mientras la cosecha lo permita, el sector oleaginoso y cerealero viene marcando la mayor liquidación de divisas en los últimos años, gracias al combo de precios internacionales altos y ancla cambiaria. 

Al mismo tiempo, Finanzas necesita que no vuelva a aparecer ruido, como lo fue la interna por las tarifas de las últimas semanas. 

En agosto se viene una prueba aún más grande: vencen con privados una cifra que supera los $400.000 millones hasta el momento, 25% de la deuda en pesos que queda pagar en el año. Esto, cuando ya terminó de salir la cosecha y en la previa a las PASO que pasarían para el 12 de septiembre. 

De momento, los números fiscales ayudan sobre todo en el contraste contra los meses más duros de la cosecha. Puntualmente en abril la recaudación superó los dos dígitos y los ingresos del Tesoro aumentaron 130% sin incluir los $103.000 millones del impuesto a las grandes fortunas que se anotó por fuera de la recaudación. Desde el lado del gasto, el impacto de la movilidad sobre el gasto previsional ayuda a contener la escalada de los subsidios y los gastos de capital. Pero esta mejora empieza a estar puesta a prueba en los próximos meses frente a las demandas de la política, que por ahora fue con anuncios bastante austeros en términos fiscales. 

Como mencioné antes, la brecha cambiaria empieza a tomar temperatura, la inflación no baja al ritmo esperado, las reservas netas recuperan, pero siguen siendo bajas, más en relación a los vencimientos pendientes con organismos internacionales; y el Gobierno sigue sin dar definiciones, atendiendo las variables de manera aislada y debiendo un plan macroeconómico integral consistente, que probablemente nunca esté. 

(*) Analista de Eco Go