La brecha cambiaria cedió y ahora hace falta que el BCRA “blinde” las reservas

2 de noviembre, 2020

Pesce Guzmán

Por Alejandro Radonjic

El Contado Con Liqui (CCL) concluyó la semana pasada en $147,70 y, desde el jueves 22, cayó 18%. Así, la brecha contra el oficial, que terminó en $78,32 en el segmento mayorista, se metió debajo de 100%.

Según el último informe de FMyA, operaron cuatro motivos.

1. El Gobierno usó herramientas “disuasivas”, ya utilizadas durante 2011-2015, como la de vender bonos para bajar el dólar CCL, o “llamar a sociedades de Bolsa” para sugerir bajar la demanda. “No hay información pública de cuantos bonos vendió por esta vía, pero pudimos intuir ciertos movimientos que reflejan que son “manos oficiales’”, dijo FMyA y agrega: “Además, podemos decir que el que vende bonos (al 16% de tasa) sería la Anses o el Banco Nación, y no el BCRA (si vende el BCRA, habría contracción monetaria, y no se ve)”.

2. También dio “señales al mercado”. Por caso, colocó deuda ajustada a la inflación (CER) y al dólar oficial (dollar-linked) y busco dar señales de que está reduciendo “la maquinita”, cancelando anticipadamente $100.000 millones de Adelantos Transitorios (7% del total). “Es decir, reducir la fuerte emisión que se dio en lo que va de 2020 de $1,7 billones a ‘sólo’ $1,6 billones”, dice FMyA.

3. También dio señales que buscará reducir la emisión monetaria en 2021, con financiamiento en organismos internacionales.

“Así, el Gobierno, bajo la batuta de Martín Guzmán, uso un mix de herramientas disuasivas y algo de ortodoxia para frenar la suba del dólar. Pero podemos sumar un cuarto motivo clave: las expectativas: con el dólar libre llegando a precios record de 30 años, más la señal que el Gobierno haría lo posible para bajarlo, eso puede haber ‘afectado la expectativa’ de que ‘la suba del dólar no era una ganancia segura’, como venía ocurriendo. Como decíamos hace unas semanas, las medidas ‘tibias’ y ‘sin reacción’ son una pésima señal en una corrida cambiaria. Más si estas subas son “apalancadas” con tasas de interés en pesos muy bajas, y el BCRA casi ni movió esta variable”, dice el informe de Fernando Marull.

Por eso, está lejos de ser una batalla ganada. “Por dos motivos”, dice Marull. “Se viene diciembre, donde volverá a presionar la emisión monetaria per, sobre todo, el BCRA sigue perdiendo reservas internacionales ‘casi todos los días’ y sin que se revierta esta dinámica, la corrida contra el peso no cederá”, señala.

Maquinita

Los fines de año siempre son meses estacionalmente muy demandantes de necesidades fiscales y, en 2020, se suman, además, los “gastos extras” relacionados a la pandemia. En el bimestre noviembre-diciembre, estima FMyA, el Tesoro tiene que financiar $1 billón y $541.000 millones son de déficit fiscal primario. “De ese billón, hoy cuenta con los $400.000 millones disponibles que aún tiene el Tesoro con el BCRA y le resta financiar $653.000 millones. Asumiendo que las amortizaciones de deuda (por $422.000 millones) consiguen refinanciarse al 100%, aún falta financiar cerca de $231.000 millones. El Gobierno apunta a que este financiamiento ‘nuevo’ venga de nuevas emisiones de bonos atados a la inflación (CER) o al dólar oficial (dollar-linked) o ‘hard dollar’, que siguen muy demandados por el mercado por ‘excesos de liquidez’ y ‘necesidad de cobertura’”, dice Marull. El 9-10 de noviembre colocará US$ 750 millones de bonos hard dollar.

El impacto monetario de emitir $400.000 millones, es decir, cerca del 20% de la base monetaria actual, puede verse moderado con la “mayor demanda estacional de pesos”, típica del mes de diciembre, cuando aumenta cerca de 5-6% mensual. “Esto podrá moderar el impacto, pero igualmente el BCRA tendrá que ‘esterilizar’ cerca de $340.000 millones, por lo que el stock de Leliq o Pases del BCRA seguirá subiendo”, dice Marull.

Reservas

El segundo factor que sigue preocupando es que el BCRA no para de vender reservas, a pesar de endurecer los cepos. Según estimamos en FMyA, en octubre vendió otros US$ 1.100 millones y “las reservas líquidas (excluye oro) ya son negativas en US$ 300 millones”. El Gobierno apuesta a pasar el verano en calma, agrega el reporte, “activando el swap con China y colocando nueva deuda”.

El oficial

“No es descabellado pensar en una devaluación del tipo de cambio oficial en los próximos meses”, dijo Ecolatina en un informe difundido ayer. “Es cierto que un salto del dólar oficial aceleraría la inflación y profundizaría todos los problemas que arrastra nuestra alicaída economía, a la par que demoraría la incipiente recuperación de la actividad luego del deterioro histórico que provocó la pandemia y la cuarentena. Sin embargo, no es menos cierto que las Reservas de libre disponibilidad están en mínimos desde 2016 y que, si no aparece una fuente adicional de dólares para ‘quemar’ en el mercado o la demanda de divisas no se relaja rápidamente (dos cosas que parecen poco probables), un salto del tipo de cambio será inevitable”, dice el reporte.

Si ese salto cambiario se produce sin un plan, el nivel de equilibrio es incierto. “Una corrección del dólar oficial sin un plan que genere confianza es más parte del problema que de la solución. No obstante, si nada cambia es un desenlace que se terminará imponiendo, casi de manera inexorable”, dice Ecolatina.

Otra opción sería un nuevo endurecimiento del cepo, en la búsqueda por achicar todavía más la demanda de dólares en el mercado oficial. Los resultados registrados desde el último refuerzo del control de cambios fueron bastante negativos: la brecha saltó y la sangría de Reservas se atenuó en el margen. A la vez, seguir fortaleciendo las restricciones trabaría todavía más el normal funcionamiento de la actividad productiva, minando el consumo y la inversión. Por último, y no menor, si no hubiera cambios de fondo, es probable que la misma situación se repita dentro de un par de meses.

“El mercado cambiario se encuentra al filo de la navaja: si la demanda de divisas no cede en el corto plazo, un salto del dólar podría ser tan costoso como inevitable. Luego de la reestructuración de la deuda, el Gobierno sacrificó demasiadas reservas en un contexto de elevada liquidez, apostando a una mejora de la confianza casi ‘mágica’, que lamentablemente no llegó. En octubre, licitaciones del Tesoro y aumento de la tasa de interés de pases mediante, se adoptaron algunas medidas que buscaban achicar el exceso de oferta de pesos actual. Sin embargo, estos cambios llegaron tarde y en magnitudes acotadas. El tiempo corre y el poder de fuego del BCRA sigue agotándose. No hay razones para devaluar, pero tampoco reservas para contener una corrida”, concluye Ecolatina.

Calma chicha

Desde Invecq Consulting coinciden en que el margen de acción es muy acotado y que “pese a que el camino es correcto, la intensidad de las señales es aún muy escasa”. En su informe del fin de semana, señalaron: “Las reservas internacionales brutas finalizaron el mes por debajo de US$ 40.000 millones, y las reservas netas (descontados el swap, los DEG y encajes) ya se ubican cerca de los US$ 1.200 millones, mientras que las reservas líquidas netas son actualmente negativas en poco más de US$ 2.000 millones, por lo que el margen de acción es cada vez menor”.

El mes que arrancó ayer, dicen, será clave. “Los sucesos del mes de noviembre parecen ser claves para poder dilucidar un escenario más claro hacia adelante. En primer lugar, la licitación de US$ 750 millones en un contexto muy desfavorable para que Argentina salga al mercado, con 1.500 puntos de riesgo país, permitirán notar cuan factible es una nueva colocación ‘hard dollar’ el año próximo, que permite descomprimir las colocaciones a nivel local. Por otro lado, al mismo tiempo, arribará a nuestro país una nueva misión técnica del FMI, con pautas para establecer un nuevo programa que exigirá cambios en las políticas económicas actuales. Dos eventos que podrían devolver la confianza o terminar de quebrarlas”, concluyen.

LOS DATOS

9.000

Según cálculos de FMyA, entre el BCRA y el Tesoro ya tiene vendidos a cuenta un total US$ 9.000 millones: el BCRA US$ 6.000 millones en dólar futuro y el Tesoro, US$ 3.000 M en bonos dollar-linked

6,7%

Para el cierre de este año, dijo Invecq, “estimamos que el Tesoro deberá conseguir financiamiento por más de $ 630.000 millones mientras que para el año próximo el déficit total alcanzará cerca de 6,7% del PIB, es decir, un número muy elevado para la capacidad de colocación de deuda local y para el nivel de emisión que se sumaría a la ya ejecutada este año”

$134

Se dispararon las tasas implícitas en ROFEX. “La cobertura a diciembre costaba 47% anual hace solo un mes y ahora vale 69%. Asimismo, la posición de julio de 2021, que tenía una TNA de 54%, hoy muestra una implícita de 95% (dólar oficial a más de $ 134)”, según GMA Capital.

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