Poca expectativa en el mercado tras los anuncios cambiarios del Gobierno

5 de octubre, 2020

Medidas del Gobierno

Las nuevas medidas del Gobierno, anunciadas en la tarde del jueves, no lograron el objetivo buscado. Cuanto menos, en el primer día: el viernes. El último día de la semana pasada, el BCRA debió vender entre US$ 150 y US$ 200 millones. Así, las reservas brutas, también afectadas por el retito de depósitos privados, cayeron US$ 116 millones y están en US$ 41.254 millones. Las brechas siguen elevadas, con el MEP en $138,15 y el CCL, en $145,75, y un “dólar blue” muy cerca de $150.

Los análisis del fin de semana ponderaron las medidas como correctamente orientadas pero, también, como insuficientes y tardías.

“Lamentablemente, las medidas anunciadas poco harán para frenar las expectativas de devaluación y mejore el frente cambiario. Vienen sin un plan fiscal, nada sobre frenar la emisión de dinero y buscan ‘devaluar sin devaluar’”, señaló Fernando Marull desde FMyA.

En septiembre, añade el reporte, la emisión volvió a subir fuertemente hasta los $195.000 millones mientras que las colocaciones netas de deuda del Gobierno fueron $32.000 millones. Así, el déficit de septiembre cerraría cerca de $225.000 millones, volviendo a acelerar luego de la calma de agosto.

Y se viene un último cuatrimestre exigente. “Como es usual, el gasto público a fin de año es estacionalmente más alto, y estimamos un déficit financiero (primario más intereses) para el último trimestre del año de $750.000 millones, equivalente a 2,8% del PIB y 30% de la base monetaria actual. Gran parte del financiamiento de este déficit será vía el BCRA (como ha sido desde febrero, excepto por agosto), ya que a la autoridad monetaria todavía le queda margen para girar al Tesoro por un monto de $700.000 millones, entre utilidades de 2019 aun no giradas y por préstamos de Adelantos Transitorios”, señala FMyA.

En resumen, dicen FMyA, “estos días son un deja-vu de los meses anteriores a la devaluación de 2014” y agrega: “En las próximas semanas seguiremos pendientes de la evolución de reservas, dólar y el mercado seguirá preguntándose hasta cuándo. Por ahora, hay reservas. Pero esta dinámica económica ya parece la crónica de una muerte anunciada”.

Asimismo, desde GMA Capital señalaron que si bien las resoluciones adoptan un enfoque orientado a incentivos, y no a más restricciones, “creemos que llegan muy tarde luego del deterioro de las expectativas y que no tienen la potencia necesaria para seducir a los actores relevantes”. ¿Por qué?

-La baja de retenciones es temporaria y similar al carry mensual que ofrecía el tipo de cambio con crawling peg de TNA 33%. El efecto no sería profundo sobre las 17 millones de toneladas que quedan por vender de la cosecha 2020.

-La reducción de 20% en la posición neta excedente de Leliq podría compensar la suba de tasa de pases y hacer que la tasa promedio de los depósitos se mantenga sin cambios. El 30% de las Leliq en poder de los bancos se explica por exigencia de encajes.

-Además de este efecto neutro sobre la tasa, el stock de pasivos remunerados (Leliq más pases suman $ 2,56 billones) acortaría su duración promedio, un hecho que debería tratarse en el futuro para evitar un crecimiento acelerado del lado derecho del balance del BCRA.

-La suba de la tasa de pases, que apunta a mejorar la tasa real del ahorro, no alcanzaría para valorizar las inversiones en pesos, más aún con volatilidad cambiaria e incertidumbre. La buscada tasa real debería contar con una prima elevada para compensar adecuadamente el riesgo. Por caso, un capital de US$ 100.000 puesto a tasa en pesos hace 10 meses hoy sería de solo US$ 66.000 (cálculos con dólar CCL). En contraste, la tasa real que considera la inflación futura hoy es 13 puntos negativa.

-De la misma forma, el encarecimiento del crédito en pesos sería marginal y no inclinaría la balanza para que los productores se desprendan de los granos, especialmente si el crawling peg o nuevo esquema de actualización del precio del dólar es más acelerado y crecen las probabilidades de una sequía producto de “La Niña”.

-No hubo medidas tendientes a mostrar un camino de corrección de los desequilibrios fiscales y monetarios. Un atisbo de programa económico habría colaborado para recomponer algo de la confianza perdida. El problema, como siempre no es el dólar, sino el peso.

Un informe de Delphos mencionó (sobre la baja de retenciones) que “el espíritu de la medida parece correcto, aunque la falta de acuerdo con las entidades del campo y la escasa duración de los incentivos no permiten ser optimistas con los efectos en la oferta de dólares en el mercado oficial en el mediano plazo”.

Además, agregó: “Esencialmente, el escenario macroeconómico de Argentina se encuentra bajo presión por cuatro motivos importantes: un gran déficit fiscal producto de la pandemia, una situación sanitaria que no presenta mejoras sustanciales, falta de señales contundentes hacia adelante en el aspecto monetario y fiscal y casi nulo financiamiento externo a tasas sostenibles”.

“Aunque la monetización del déficit en el punto más álgido de la cuarentena resultó inevitable, la falta de moderación en el aspecto fiscal en el mediano plazo promueve un crecimiento acelerado de la emisión ($2,1 billones en 2020 y $ 1,2 billones en 2021) y una brecha creciente en los dólares alternativos. La hoja de balance del Banco Central se percibe cada vez bajo una mayor presión y queda poco margen para seguir profundizando las restricciones cambiarias sin disrupciones mayores en la actividad”, describieron.

“La autoridad monetaria debería explicitar un programa monetario para brindar previsibilidad en la evolución de los agregados y las tasas de interés. A la vez, un nuevo acuerdo con el FMI antes de fin de año que fuera consistente en su formulación despeja dudas sobre el mediano plazo, aunque no se obtengan dólares frescos. Es comprensible la preocupación de las autoridades por no sobreajustar la economía en la recuperación, pero a la vez se requiere mayor consistencia en las políticas fiscal y monetaria que permitan manejar la liquidez excedente y coordinar expectativas. Esto se ha ido debilitando con el paso de los meses”, agregaron sobre la coyuntura.

Si bien “las últimas medidas parecen ir en la dirección correcta”, pondera Delphos, “tienen gusto a poco”. Los escasos incentivos a la oferta de dólares parecen agotarse hacia fin de año, resumen el reporte, mientras que las colocaciones en pesos no aumentan su atractivo y los tipos de cambio CCL/blue se acercan a $150. “A la vez el deslizamiento del tipo de cambio oficial preanuncia mayores tensiones inflacionarias”, advierten.

Desde Invecq también señalaron que el incentivo impositivo para los chacareros es bajo. “Hay que tener en cuenta que la reducción de 3 puntos porcentuales es un estímulo muy pequeño frente a la brecha que existe entre el ‘dólar soja’ y los dólares libres que casi llega al 200%. Mientras que hasta ayer las cerealeras (y los productores) recibían $51 por dólar liquidado, con el nuevo cambio mejoraría hasta $53,5. Estos cambios podrían llegar a tener algún efecto sobre la liquidación de muy corto plazo, pero ninguno sobre las decisiones de la próxima siembra, ni la adopción de tecnología y, por lo tanto, en los niveles de producción de la próxima cosecha. Es decir, que el equipo económico tiene como objetivo excluyente conseguir dólares en el corto plazo para que el BCRA deje de perder dólares y poder sostener el sendero del tipo de cambio oficial”, expresaron.

Fuentes del sector consultadas por El Economista opinaron en la misma sintonía. “La reducción de las retenciones e incremento del diferencial arancelario temporal que decidió el Gobierno, va a servir de poco o nada a incrementar el nivel de liquidaciones de dólares del sector exportador”, señalaron.

“En primer lugar, el incentivo que la reducción de las retenciones brinda a los productores es muy pequeño en términos de tipo de cambio real y, además, no tienen aplicación para los pesos que reciban excepto para compra de insumos o cancelación de deudas. En segundo lugar, el BCRA al adoptar el insólito criterio de ‘aumento de la volatilidad en el tipo de cambio’ espanta a los gerentes financieros y CEOs de las exportadoras y fábricas de aceite. Estos últimos solo traerán más dólares de los estrictamente indispensables para financiar su capital de trabajo si la tasa de interés real prometida es muy positiva frente a la devaluación, que no parece ser el caso en un proceso que se larga con una devaluación de 1% en un día”, describieron.

“Además, al dar una vez más indicaciones directas e indirectas de la escasez de dólares, el Gobierno está incentivando a la acumulación de bienes ‘exportables’ y por eso debería verse tensión entre los mayoristas y supermercados tratando de arrancar a los fabricantes más mercadería de la que van a vender, y eso debería trasladarse a alzas importantes en el nivel de precios mayoristas de octubre”, añadieron.

Volviendo al informe de Invecq, el mismo plantea que la suba de la tasa de pases hasta 24% se queda corta. “Este nivel de tasa continúa estando muy por debajo de la inflación y de la inflación esperada. Al mismo tiempo, los pases tienen una ponderación marginal en la estructura de tasas en la cual es mucho más relevante la tasa de Leliq, que se mantuvo sin cambios. De esta forma, la tasa de política monetaria ponderada por instrumentos pasó de 32,4% a 32,5%: nada. Es decir que la relación entre las tasas en pesos y la tasa de devaluación está hoy más desarbitrada que antes”, apuntaron en su informe semanal.

Como otros, desde Invecq lamentan la ausencia de una hoja de ruta “que modifique las malas expectativas del sector privado”. La oportunidad, señalaron, era el Presupuesto 2021. Sin embargo, “se presentó un Presupuesto que sigue teniendo un déficit fiscal muy alto para la capacidad argentina, que será financiado en el mejor de los casos en 60% con más emisión monetaria: se volcaría al mercado durante el año próximo $1,2 billones sobre toda la emisión que ya se hizo durante en 2020. Con este horizonte es muy poco probable que medidas sectoriales puedan ordenar lo que es tarea de un programa de estabilización macroeconómica”, señalan.

A diferencia de otros momentos de la historia de Argentina, amplían, el problema del dólar hoy no es un problema de competitividad real o de que la economía local esté “cara” en relación al resto del mundo. “El Gobierno sigue pensando al mercado de cambios en clave ‘de tipo de cambio real de equilibrio’ cuando el desequilibrio cambiario no es producto de un atraso real sino de un desborde fiscal-monetario, complementado con un nivel de desconfianza sobre el manejo político de la economía muy fuerte. Hasta el momento no hay indicios de que el equipo económico perciba esta diferencia sustancial para evitar una nueva crisis en el corto plazo”, concluyen.

Las próximas semanas dirán si la batería de anuncios son suficientes o si el Gobierno deberá hacer más cosas para revertir las expectativas y evitar una devaluación (mayor) del dólar oficial.

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