Bonos salen a la cancha: mundo hiperlíquido ayuda, pero macro local genera dudas por precios

7 de septiembre, 2020

La sostenibilidad de la deuda pública en moneda extranjera ha quedado restaurada”, dijo Martín Guzmán, el viernes, tras anunciar el exitoso canje de la deuda en dólares bajo ley local. Por cierto, se logró un gran alivio y se acordó un esquema menos asfixiante en el corto plazo, pero que la nueva deuda deberá pagarse y Argentina, digámoslo suavemente, no ha sido un gran deudor. Por eso, Guzmán luego dijo: “La política de restaurar la sostenibilidad de la deuda ha sido una política de Estado y mantenerla también debe ser una política de Estado.

Así, señala un informe de Ecolatina, “Argentina logró reestructurar más de US$ 105.000 millones de su deuda en moneda dura -casi 80% en manos de privados- regularizando gran parte de su situación. Esto, agregó, “le permitirá aliviar de forma significativa los compromisos en divisas en el corto plazo, gracias a la extensión de plazos y a la fuerte reducción en las tasas de interés. En efecto, descontando los compromisos intrasector público, los vencimientos originales que ascendían a US$ 48.000 millones hasta 2024, solo sumarán US$ 6.500 millones tras el canje. En otros términos, el acuerdo supone un debt relief de casi US$ 41.500 millones en el corto plazo. Interesante punto de partida.

El último paso del proceso de reestructuración será la reformulación del préstamo StandBy (SBA) contraído con el FMI en 2018. Descontando el pago de intereses previstos para noviembre, esos pasivos suman casi US$ 46.500 millones, de los cuales cerca de US$ 5.000 millones vencen el año que viene (entre capital e intereses). Por este motivo, la intención del Gobierno es acelerar las conversaciones para llegar a un acuerdo durante el primer trimestre del 2021”, agregó EcolatinaLógicamente, aún no están los detalles finos de cómo se renegociará el cronograma con el FMI, pero se espera que implique un alivio extra en el corto plazo. Sin embargo, más temprano que tarde, habrá que ponerse a pagar y no es poca plata, precisamente.

De cara los próximos años, ¿dónde se centrarán los desafíos para que la sostenibilidad de la deuda quede garantizada? Sabemos que estos acuerdos ayudar a calmar las expectativas en el corto plazo, pero aun así será necesario cumplir tres condiciones”, dice el reporte de Ecolatina, distribuido ayer.

Dados los abultados vencimientos en moneda dura a partir de 2025, Argentina deberá recuperar el acceso al mercado voluntario de crédito a una tasa de interés razonable. A favor, el escenario global actual de gran exceso de liquidez ayudaría y, desde el inicio de la pandemia, muchos países de la región han tomado deuda a tasas inferiores al 5% anual. No obstante, la tensa relación del Gobierno con los mercados podría ser un problema en este sentido.

Consolidación de las cuentas públicas, que también estará contenido en el acuerdo con el FMI. Será necesario un programa fiscal que garantice un sendero de reducción gradual del déficit. Según lo adelantó el propio ministro de Economía, el rojo primario bajaría a 4,5% del PIB en 2021. Según Ecolatina, rondaría 7% en 2020. Aunque también podría interpretarse como la primera jugada en el tire y afloje con el FMI que tendrá lugar en los próximos meses -sería la primera propuesta del Gobierno en la negociación-, ese porcentaje ya asume cierto ajuste para el año electoral”, dice el reporte.

“Nada de esto bastará si la disponibilidad de divisas no alcanza para que el Sector Público ‘compre’ el excedente. Por ende, generar condiciones para un salto exportador del sector privado -o generar un boom de ingreso de inversiones productivas, lo que parece muy poco probable en el corto plazo-, permitiendo ampliar de manera significativa la oferta transable, será clave para poder enfrentar esos vencimientos en moneda dura”, agrega Ecolatina.

Esos son los desafíos para que lo que hoy parece como sustentable no sea un problema para el que venga después. O para el propio Presidente, si va por la reelección en el 2023.

“El proceso de reestructuración de la deuda pública empezó con el pie derecho, pero que todavía queda mucho camino para llegar a buen puerto. El acuerdo que se alcance con el FMI no es trivial y el Gobierno deberá optar entre condicionalidades más estrictas y un cronograma de devoluciones más descomprimido, o de forma alternativa, ganar grados de libertad en materia de política económica, a costa de vencimientos más concentrados y abultados en el corto plazo. Cualquiera fuera el caso, para que la sostenibilidad de la deuda quede garantizada, será necesario romper con la lógica del estancamiento y la falta de dólares de la última década”, resume Ecolatina. 

Los flamantes Globales fueron acreditados el viernes pasado en las cuentas de los bonistas. Sin embargo, en los días previos ya era posible observar o tener un anticipo del nivel de precios y tasas (exit yields) que tendrían los nuevos títulos según los indicios del grey market o “mercado gris”. Recién a partir de hoy se espera mayor profundidad en el mercado secundario y si las ganancias iniciales de la semana pasada continuarán.

Según los valores de mitad de rueda del viernes, la curva de Globales tiene pendiente positiva. En el segmento más próximo, el GD29 se operaba con una TIR de 10,9% mientras que el GD30 lo hacía con un retorno de 11,1%. En el tramo largo, los títulos cambiaban de manos a tasas de entre 11,4% y 12,1%. ¿Cómo les fue a quienes ingresaron al canje de ley internacional? Por el momento, su estado de resultados o P&L es favorable debido a que las tasas de mercado son menores a los rendimientos implícitos que había hace una semana. La mejora en precios hoy promedia el 10%”, dijeron desde GMA Capital.

Además, alertaron que hubo poco furor por otros activos de Argentina, como los ADR: de hecho, caen hasta 27% desde el anuncio del canje a comienzos de agosto y hay muy pocos papeles en verde. Pese a que fue un buen mes, aunque volátil, para los mercados globales. Tampoco hay rally en el S&P Merval. ¿Ya estaba “priceado” el canje? ¿O los inversores aún no saben cómo va a salir Argentina de la pandemia? Quizás haya un poco de los dos factores. “El canje de la deuda fue tan solo el final del principio de la resolución de los interrogantes económicos y financieros argentinos. No obstante, a pesar de los desafíos, el escenario de hiperliquidez global podría jugar a favor de la curva argentina en el corto plazo”, concluyen en GMA Capital.

“Es posible pensar que vayan a buscar el tan deseado exit yield’ de 10% y desde ahí se estabilicen. ¿Motivos? Falta de plan fiscal exigente que muestre sendero hacia el superávit fiscal y el riesgo creciente de crisis cambiaria (pérdida de reservas internacionales)”, sostiene FMyA. Normalmente los canjes exitosos muestran superávits fiscales de 3% PIB al año siguiente del canje. Por eso no sorprende que el canje de 2005, que tuvo una adhesión mucho menor que este (67%), debutó con un riesgo país de sólo 400 puntos, muy por debajo de los 1.000 puntos actuales. Esto fue así porque, en 2005, Argentina se estaba recuperando, acumulaba superávits fiscales y comerciales y compraba reservas. Y el mundo acompañaba. Condiciones que hoy no están presentes. Por eso hoy no esperamos que los bonos se consoliden en rendimientos de 8%, más aún si el riesgo de crisis cambiaria en los próximos meses sigue vigente. En la zona de rendimientos de 9%, se sugiere cautela”, concluye FMyA.

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