Arreglar la deuda es lo más fácil: lo difícil viene después

8 de julio, 2020

Por Adrián Yarde Buller Chief Economist del Grupo SBS

Luego de dos años de larga crisis, la economía recibió un nuevo golpe a gran escala. La actividad salió de la recesión sólo para entrar en depresión. Las empresas tienen poco margen para sostenerse, por lo que esta vez habrá más quiebras y tensión en el mercado laboral. El déficit fiscal se dispara por el colapso de la recaudación y las medidas de apoyo social, borrando los esfuerzos de los últimos años. La deuda externa está en default y el mercado local apenas alcanza para renovar los vencimientos en pesos, por lo que el enorme déficit se financia con emisión arriesgando una nueva aceleración inflacionaria.

La situación es crítica y por eso el Gobierno se enfoca en las cuestiones urgentes, pero es momento de dar señales acerca del camino a seguir después del coronavirus. En este camino, llegar a un acuerdo constructivo por la deuda es condición necesaria para volver a crecer, ya que despejar este frente no sólo permitiría aliviar el financiamiento de los próximos años sino que también quitaría presión sobre el crédito corporativo y sería un paso clave para recuperar el acceso al mercado en el mediano plazo. Sin embargo, una reestructuración exitosa es la parte más sencilla. Lo difícil vendrá después ya que habrá que lograr un desempeño económico acorde con lo necesario para honrar la nueva deuda que quede luego de la reestructuración.

Antes de lanzar la oferta inicial de reestructuración, el Ministerio de Economía presentó algunos lineamientos para la sostenibilidad de la deuda. El Gobierno esperaba que un rebote cíclico de la actividad nos llevara hacia un leve superávit fiscal primario en el mediano plazo, mientras un programa de acumulación de reservas alcanzaría para pagar la deuda. Se calculaba un crecimiento potencial de entre 1,5% y 2% anual en el mediano plazo y las autoridades prefirieron no hacer pronósticos de inflación. Lamentablemente, nada de eso ocurrió ya que en pocas semanas la crisis obligó a un cambio de planes.

Por un lado, la posición fiscal se deterioró marcadamente y el (casi) equilibrio primario de 2019 hoy luce demasiado lejano. A diferencia de lo que imaginaba el Gobierno cuando asumió, para alcanzar la meta de equilibrio primario ahora se necesita un programa de consolidación fiscal. El problema es que gran parte del aumento del gasto llegó a través de un incremento de los subsidios y el gasto social destinado a los sectores más vulnerables, por lo que será difícil revertirlo en un contexto económico y social tan negativo. Tampoco habrá mucho espacio para ajustar gastos de capital tras un par de años de fuerte reducción y no parece probable un gran ajuste del empleo público, lo que dibuja un gran signo de pregunta alrededor de las jubilaciones.

Por otra parte, la estrategia de acumulación de reservas tampoco funcionó. El BCRA no sólo no logró comprar dólares sino que tuvo que introducir una serie de controles cambiarios cada vez más restrictivos solo para poder moderar las ventas de divisas y evitar que las reservas netas cayeran aún más. Este resultado no sorprende a la luz de la enorme inconsistencia entre la tasa de devaluación y la tasa de emisión monetaria, pero no deja de ser reflejo del fracaso de la estrategia inicial. La estrategia de pagar deuda con reservas aún puede reinventarse pero requerirá sincerar el tipo de cambio, una decisión de alto costo político para cualquier Gobierno.

Más allá de lo estrictamente esencial para la sostenibilidad de la deuda, las autoridades también deberán pensar una estrategia para terminar con una década de estanflación. Entre muchas otras medidas, será clave anunciar un plan de estabilización con un ancla nominal creíble, un sendero tendiente a remover los controles de capitales, medidas para bajar el gasto público y la presión tributaria, un camino de reducción de la represión financiera y políticas microeconómicas para sectores estratégicos como el energético.

Sin dudas, se trata de una serie de decisiones que serán costosas pero fundamentales para restaurar la sostenibilidad de la deuda y también para recuperar alguna mínima sensación de estabilidad macroeconómica. El desafío será grande con demandas sociales que irán en ascenso y una elección de medio término en el horizonte, pero sin estos elementos esenciales parece imposible que pueda revivir la inversión dando impulso a una recuperación sostenida de la economía.

Todo esto suena muy costoso, pero el largo plazo muestra que no cambiar es aún más costoso y la crisis del coronavirus es un ejemplo muy claro. Todos los países sufrieron un golpe muy significativo, pero al comparar lo impactos a lo largo del mundo la economía de Argentina sobresale porque combinaría una de las caídas más fuertes con una de las recuperaciones más lentas. Una muestra contundente de que se necesita diseñar políticas pensando en el largo plazo y ahorrar en los momentos de bonanza si queremos que la próxima crisis nos encuentre con mejores herramientas para poder amortiguarla.

 

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