Yarde Buller: “La emisión monetaria del último bimestre fue excesiva”

9 de enero, 2020

Entrevista a Adrián Yarde Buller Jefe de Research del Grupo SBS Por Alejandro Radonjic

 

En diálogo con El Economista, el economista Adrián Yarde Buller (Grupo SBS) ofrece su visión sobre el arranque económico del 2020 y las perspectivas hacia adelante.

 

Las tasas pasivas que pagan los bancos por las colocaciones a plazo ya están debajo de la inflación esperada. Han vuelto las tasas reales negativas. A diferencia de 2019, el riesgo de dolarización está muy acotado, tanto por el supercepo como por el impuesto PAIS. ¿Coincide o es una lectura complaciente?

La emisión del último bimestre fue excesiva y presionó a las tasas de interés a la baja, hundiéndolas por debajo de la inflación esperada. El BCRA podría haber evitado esta dinámica manteniendo el piso a la tasa de referencia y esterilizando excedentes, aunque terminó creando condiciones para que las tasas pasivas se desplomaran. De esta forma, quedamos en un contexto en el cual las tasas de interés no están compensando las expectativas de inflación y sólo es cuestión de tiempo hasta que revivan las presiones cambiarias. Los controles cambiarios sólo hacen que las presiones no desestabilicen al mercado mayorista, pero de ninguna manera pueden evitar que el exceso de emisión se manifieste en otros mercados o acelere la inflación.

 

 

En el mercado creen que hay cierto margen para que el BCRA aumente la base monetaria, tal como ya está haciendo, sin mayores costos porque estamos en un periodo de elevada demanda de dinero. Además, porque la economía estaba desmonetizada. ¿Coincide y hasta cuándo se extiende ese perÍodo de gracia, por llamarlo de algún modo?

Ante todo, diría que la economía está desmonetizada porque en los últimos dos años la gente se estuvo desprendiendo de todos los pesos que pudo por la crisis de confianza que atravesó el país. En vez de ser un punto fuerte, creo que hay que mirar esto con cautela y entenderlo como una señal que indica que no se puede seguir dando pasos en la dirección equivocada. En términos generales, diría que hay algún lugar para que el Gobierno se financie con emisión pero creo que no debería ir más allá de 1-1,5 puntos del PIB. Más allá de este punto, es cierto que la demanda de dinero tiene una suba estacional en diciembre y esto ayuda al Gobierno a amortiguar los efectos de la emisión del último bimestre. Sin embargo, la cuestión estacional se va a empezar a revertir rápidamente en algunas semanas. Y el exceso de emisión va a seguir estando por lo que, si no se toman medidas prudenciales, en breve volverán las presiones cambiarias e inflacionarias.

El martes, el BCRA cambio la manera de valuar la Letras Intransferibles que tiene. Tanto las antiguas como las más nuevas. La intención es aumentar la capacidad de girar utilidades hacia el Tesoro en 2020. ¿Cuánto espacio se generó con ese cambio contable?

Esta medida multiplica casi por cuatro veces la valuación del stock de Letras Intransferibles y permitirá contabilizar utilidades considerablemente más altas en el ejercicio 2020. A modo indicativo, estimamos que por cada peso que sube el tipo de cambio el BCRA puede transferir al Tesoro 0,15% del PIB sólo por la diferencia de cambio que generan las Letras Intransferibles.

 

 

La inflación terminó 2019 “calentita”, más allá de la calma del dólar del último trimestre y la mayoría de los precios regulados “pisados”. Esa tendencia sigue hoy: el dólar continúa anestesiado en la zona de $60 y los regulados siguen “pisados”, con perspectivas de seguir así varios meses. Sin embargo, la inflación no parece ceder tanto como se esperaría. ¿Qué piensa?

Los números pueden mejorar transitoriamente si se congelan algunos precios por algún tiempo. Sin embargo, la inflación nunca va a bajar sostenidamente si esto no se acompaña con un manejo prudente de la oferta monetaria que sea consistente con el resto del programa. El acuerdo social sólo sirve para coordinar expectativas, pero no es un ancla. Y si los congelamientos no se acompañan con medidas consistentes se van a terminar profundizando desequilibrios haciendo que las correcciones se vuelvan mucho más costosas, tal como vimos en los primeros años del Gobierno de Mauricio Macri.

 

Por último, la gran bifurcación que aparece en el corto plazo es la renegociación de la deuda pública. Hay más rumores que información sobre qué ofertará Argentina a sus acreedores. ¿Cuál es su escenario base para ese asunto?

Aún no conocemos un sendero fiscal y monetario que nos permita hacer una evaluación más precisa de lo que puede ser un sendero sostenible para la deuda de Argentina. No obstante, nuestro análisis nos muestra que Argentina no tiene un nivel de deuda excesivamente alto sino que en realidad el desafío viene más por el lado de la concentración de los vencimientos en el corto plazo y una carga de intereses que parece elevada en relación al perfil de crecimiento de la economía y la posición fiscal. Sobre esta base, creemos que Argentina necesita una reestructuración que extienda plazos al menos cinco años y reduzca la carga de intereses a la mitad, dejando a un lado las grandes quitas de capital que se realizaron en el pasado.

 

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