Por Héctor Rubini Economista de la Universidad del Salvador (USAL)
En esencia, la llamada Teoría Monetaria Moderna (“MMT”) se trata de una serie de prescripciones y consideraciones de escaso rigor analítico que se reducen a una sola (y poco convincente) proposición: aumentar la oferta de dinero fiduciario reactiva la economía real siempre, sin impacto en la inflación, salvo en un escenario de pleno empleo.
El ideario de tipo “demand side” progresista de la MMT se basa, a la vez, en dos proposiciones.
La primera, de más que endeble base empírica, es que los gobiernos no enfrentan jamás una restricción presupuestaria efectiva (“binding”) porque al contar con la capacidad de imponer la moneda de curso legal, siempre pueden financiar sus déficit emitiendo dinero sin límites. Desconocen, de mínima, el caso de Argentina.
La otra es la más que evidente identificación de dinero con liquidez. Un error conceptual grave que adrede pasan por alto y que ignora la diferencia sustancial entre oferta nominal de dinero con saldos reales. Ergo, las variaciones de precios absolutos y relativos y sus efectos sobre precios de bienes, activos e incentivos en los mercados financieros y de bienes son ignorados.
Supóngase que existiera cierta “ilusión monetaria” y que el público identificara cantidad nominal de dinero con saldos reales (ajustados por precios) de dinero. Parte del dinero se mantendría en efectivo y parte en los bancos que otorgan créditos comerciales. Sin una explicación o referencia al comportamiento de las expectativas y de la demanda de dinero, no sería posible que inyecciones de dinero nunca generen inflación, o que a partir de cierto punto un gobierno confiado en reactivar la economía emitiendo dinero, genere inflación con estancamiento o recesión. En el extremo, hiperinflaciones, defaults, crisis de balanza de pagos, corridas bancarias, y soluciones precipitadas: corralitos bancarios, reestructuraciones forzadas de deuda, confiscaciones, reformas monetarias no siempre creíbles, desdolarizaciones compulsivas (y hasta asimétricas), y la lista “creativa” sigue... Ejemplos de América Latina en los últimos 50-60 años, todavía pueden inspirar más literatura que toda la generada en torno de la MMT.
Según la MMT, la oferta de dinero nominal aumenta sí o sí la liquidez en términos reales. Un supuesto altamente vulnerable también en escenarios con presión deflacionaria, como los de varios países europeos en la actualidad. La solución, según la MMT, para escenarios deflacionarios y recesivos es la impresión de billetes, pero la explicación de las variaciones de precios “alternativas” a las de origen monetario son bastante pobres. También ignora el efecto asimétrico de variaciones de precios sobre cantidad real de dinero y liquidez, algo llamativo dado que el enfoque se orienta a recomendaciones de política para economías bancarizadas y bajo exigencias de encajes fraccionarios.
Una baja de precios de bienes y activos aumenta el valor de los saldos monetarios reales, pero provoca una caída del activo de los balances de los bancos y del valor de mercado de las garantías para créditos. Los saldos monetarios reales aumentarían, pero la descapitalización inevitable de los bancos puede incentivar un pánico bancario. Más saldos reales en ese caso conducen a menos liquidez, no más liquidez. Según la MMT son sinónimos, o casi. No lo son, y emitir dinero per se, no es condición necesaria ni suficiente para revertir un escenario de deflación de activos y de liquidez.
Hace más de cien años, Irving Fischer explicó cómo una caída en el precio en dinero de bonos y de deuda privada precipita una corrida hacia activos más seguros y líquidos. Su valor aumenta no sólo en términos nominales, si no reales, pero también se incrementa la deuda en términos reales del sector privado, mientras se pulveriza el valor de sus activos que colateralizan deudas. Inyectar dinero no revierte esto en la medida que esos saldos extra se utilicen para cancelar deuda y esperar tiempos mejores (no gastar). El decepcionante desempeño de la economía japonesa entre 1990-2005, por ejemplo, así lo ha demostrado.
La literatura, por llamarla de alguna manera, de los promotores de la MMT es nutrida y variada: documentos de trabajo, comentarios y discusiones en blogs y otros vehículos online, síntesis de seminarios y reuniones abiertas. Pero poco y prácticamente nada se observa en revistas científicas con referato. Ergo, de teoría, sólo tiene el nombre. Y de moderna, como observamos en la primera nota de este martes, no tiene nada.
La lectura y análisis de este cuerpo de escritos es trabajosa. Los libros y documentos de trabajo de sus autores prácticamente hacen omisión adrede del uso de modelos matemáticos y econométricos estándar, y no tienen un modelo básico de referencia.
Una deficiencia que les sigue dejando la puerta abierta a críticas como las de Paul Krugman quien este año afirmó que los que promueven la MMT “tienden a ser poco claros respecto de cuales son, exactamente, sus diferencias con los enfoques convencionales, y a también tienen un arraigado hábito de descartar todo intento de darle sentido a las cosas que dicen”, y que sus fundamentos son “indefendibles”. Lawrence Summers no ha dudado calificar a la MMT como una “receta para el desastre”. Kenneth Rogoff, en un artículo en el sitio Project Syndicate de marzo pasado, la llamó directamente “Tontería Monetaria Moderna” (“Modern Monetary Nonsense”).
En realidad, como bien lo precisara Sebastián Edwards meses atrás, la MMT es en esencia un nombre “marketinero” para una propuesta que bajo controles de precios y expansión del gasto se aplicó en varios países de América Latina para redistribuir ingresos y que en no pocos casos terminó en una crisis macroeconómica, caída del gobierno y empobrecimiento. Las llamadas experiencias populistas tienen siempre un impulso positivo inicial sobre la actividad. El problema es que, si deterioran de manera permanente la rentabilidad empresarial y quitan todo estímulo a la inversión, la simple emisión monetaria no genera per se crecimiento económico sino una reactivación transitoria y reversible.
Si algo ha aclarado la “mainstream economics” en las últimas cuatro décadas es que al evaluar y recomendar políticas económicas no pueden pasar por alto las relaciones entre gasto público, tributación, financiamiento (con deuda y/o dinero) de las cuentas fiscales, y su impacto en precios, tasas de rendimiento, e incentivos al sector privado. Además, el análisis de la demanda de dinero y de la formación de expectativas es más que necesario para determinar bajo qué condiciones una expansión de demanda incentiva a los empresarios a aumentar la producción, su capacidad de planta, sus vacantes laborales, y no simplemente a remarcar precios.
Sin resolver estas deficiencias analíticas fundamentales, para una buena parte de los economistas profesionales, la MMT seguirá siendo observada más como un listado voluntarista de expresiones de deseos y no como un enfoque sólido y convincente para recomendar políticas de estabilidad, crecimiento y redistribución de la renta mínimamente creíbles y sostenibles.
