El doble plan del Gobierno, dice el último reporte de Economía & Regiones (E&R), es simple y consiste en tener un dólar alto y planchado a lo largo de 2019. “No sorprende en absoluto. La experiencia pasada muestra que un dólar calmo y perdiendo frente a la inflación sirvió siempre para obtener resultados electorales positivos”, dice E&R. “La lógica del Gobierno es simple: aumentan las exportaciones, ingresan más dólares y se tiene doble beneficio. Por un lado, ingresan más dólares que aceitan la oferta de divisas en el mercado cambiario, lo que (en teoría) debería contribuir positivamente para la estabilidad del dólar. Por otro lado, se cobran retenciones universales a las exportaciones, el Tesoro se hace de ingresos marginales que ayudan a conseguir la meta fiscal de 0% de déficit primario para 2019”, dice el informe.
¿Vuelan las expo?
Sin embargo, E&R cuestiona esos supuestos. “Hay una fuerte contradicción”, dice el reporte. “El Gobierno a apuesta a las exportaciones, pero pone un impuesto universal a las exportaciones. Cuando un gobierno quiere que un bien no se consuma, le pone un muy alto impuesto Ejemplo, cigarrillos. En pocas palabras, no hay nada más desincentivador que un impuesto y Argentina pone un impuesto universal a lo que más necesita: exportar. En palabras coloquiales, Argentina se está pegando 'un tiro en el pie', ya que castiga lo que más necesita”, dice, en tono siempre crítico, el reporte.
La consultora que lidera Diego Giacomini no es tan optimista como el oficialismo y no avizora un boom exportador en 2019. “Hay que tener en cuenta que el aumento de las exportaciones de Argentina depende de variables que Argentina no sólo no maneja, sino que están atadas a la suerte. El crecimiento de las exportaciones argentinas está casi atado en su totalidad al incremento de la cosecha gruesa, ya que ningún otro sector proveerá incrementos marginales en 2019. Tal vez, de la mano de un rebote en Brasil con (Jair) Bolsonaro, se exportarán más Hilux, Amarok y S10, pero nada más. El resto de la industria argentina no se verá beneficiada a una escala significativa de una mejoría en Brasil y un aumento de las exportaciones al socio mayor del Mercosur”, sostiene E&R.
En definitiva, dice, “las exportaciones de 2019 serán mayores que las de 2018, pero muy probablemente menos que lo oficialmente proyectado”.
¿Estabilidad cambiaria?
“No pequemos de optimismo”, dice, como primer punto, el reporte. “La demanda de dinero es estacionalmente elevada a fines de diciembre y en enero”. Es decir, crece el apetito por los pesos. Dado una determinada cantidad de pesos, un aumento de la demanda de dinero genera un incremento del poder adquisitivo del peso y “dado que el dólar es un activo financiero, su precio en unidades de pesos debe bajar casi instantáneamente”. Según esa lectura, “la baja del dólar responde al aumento circunstancial del poder adquisitivo del dinero, que es impulsado por la suba estacional de la demanda de dinero característica de este período del año”.
“Tampoco hay que pensar que el hecho de que el BCRA haya comprado dólares e inyectado pesos muestra que la inflación bajará pronunciadamente. La coyuntura actual tampoco es suficiente para pensar que las expectativas de inflación caerán fuerte, que el dólar seguirá estable como hasta ahora por varios meses más y que la tasa de interés bajará 'en serio'. Para que suceda todo esto último tiene que haber sí o sí credibilidad. Y, a juzgar por los datos y acontecimientos, todavía no la hay. ¿Cómo sabemos que no hay credibilidad? La performance del dólar muestra que no hay credibilidad. Si el plan monetario tuviera credibilidad, el dólar habría bajado bruscamente hacia la banda de $34 en septiembre y octubre. En ese marco de credibilidad y con el dólar tocando la banda de $34 en forma permanente durante septiembre y octubre, el BCRA podría haber comprado dólares e inyectado pesos a cambio de bajar genuinamente la tasa”, dice el reporte. Sin embargo, todo esto no sucedió.
Escenario binario
¿Por qué lo más probable es que este fenómeno sea circunstancial y la tendencia actual de dólar se revierta en el futuro? “Primero y principal, porque no hay credibilidad. Sin credibilidad la demanda de dinero tenderá a debilitarse. Si la demanda de dinero se debilita, el poder adquisitivo del dinero se reduce y el dólar volverá a picar en punta aumentando en términos de unidades de pesos. O sea, el dólar volverá a subir. Hay que tener en claro que, aunque la cantidad de dinero no aumente, si la demanda de dinero se reduce, el poder adquisitivo del peso cae tanto en términos de unidades de dólares (devaluación) como en cantidades de unidades de bienes y servicios (inflación). Caída de demanda de dinero se traduce en más dólar y más inflación”, explican desde E&R. Primero se mueve el dólar, agregan, “y luego los precios hacen el catch-up”.
¿Por qué hay baja credibilidad? Porque los agentes económicos toman sus decisiones mirando el futuro. En un marco de expectativas racionales (Ratex, en la jerga), las expectativas de inflación están atadas a las expectativas de emisión monetaria futura. “El BCRA no tiene con qué pagar las Leliq. Ergo, las expectativas de emisión monetaria futura están atadas a las Leliq que, a una tasa del 58%, crecen a un ritmo del 5% mensual. En este marco, las expectativas de inflación tienen un piso muy elevado difícil de quebrar. Por eso, la inflación tiene un piso elevado difícil (no imposible) de quebrar. Ese piso se puede quebrar sólo circunstancialmente y a cambio de una gran recesión”, argumentan y amplían. “En ese marco en el que las expectativas de inflación tienen un piso sólido y elevado, la demanda de dinero se hará más 'finita' y tanto la demanda de saldos en efectivo como la demanda especulativa de dinero se debilitarán más. Con debilitamiento de la demanda de dinero surge un riesgo: nuevo round de corrida cambiaria”.
Según su análisis, si sucediera, “la caída de la demanda de dinero se materializaría por una corrida de los depósitos a plazo fijo del sector privado”. En un escenario de baja credibilidad, inflación y apreciación del tipo de cambio real con encajes denominados en Leliq, “los tenedores privados de plazo fijo decidirían pasarse a dólar”. Los bancos, a su vez, deberían rescatar las Leliq para pagar los depósitos, el BCRA emitiría pesos y los depositantes privados comprarían dólares. “Muy probablemente, el BCRA respondería incrementando requisitos mínimos de liquidez y subiendo tasas, pero sería un parche de cortísimo plazo que terminaría agravando los problemas. El spread entre tasas activas y pasivas se incrementaría, el crédito al sector privado se reduciría y encarecería. Así, la recesión se prolongaría más tiempo. De darse este escenario probable, el dólar volvería a saltar y picar 'en punta' con la tasa de interés endógena rebotando nuevamente”, soslayan. Ante ese marco, “las expectativas de inflación subirían y la inflación observada se aceleraría nuevamente para volver hacer el catch-up del salto del dólar”. Si ese es el curso de los acontecimientos, “la inflación del 2019 sería mucho más elevada que lo que el Gobierno piensa y sería mucho más parecida a la inflación del 2018 que lo que el Gobierno y el REM proyectan”.
Hay una luz
Sin embargo, no está todo dicho. “Si el dólar no volviera a tener otro round cambiario en 2019 y la inflación le ganara al tipo de cambio a lo largo de todo el año, el Gobierno se saldría con la 'suya' y el tipo de cambio real se apreciaría marcadamente a lo largo del año electoral”, ensayan y explican que se estarían agrandando nuevamente los problemas y se estaría barriendo y acumulando la basura debajo de la alfombra. “Si no hay salto cambiario en 2019, lo que se estaría haciendo es posponiendo y potenciando el salto cambiario para 2020, es decir, se estaría trasladando la devaluación hacia el primer año del nuevo Gobierno”, sentencian. En ese contexto, arguyen, “lo más probable es que los argentinos enfrentemos aún más devaluación y más inflación en 2020”.
