Por Guido Lorenzo Economista de ACM
La demanda de inversión está señalada como uno de los posibles motores de crecimiento de la economía para el 2018. Hasta el momento la inversión se mostró, como es habitual, fuertemente procíclica. En el 2015, la actividad cayó 2,2% y la inversión lo hizo en 5,1%. En el primer semestre, la inversión parece haberse despertado y está creciendo a un ritmo de 5,6% y la actividad, durante el mismo período, crece 1,6% comparando contra mismo período del año anterior.
La inversión ya empezó a mostrarse como uno de los impulsores de la demanda agregada y debería acelerar su expansión durante el año próximo. Esto le da un respiro al Gobierno ya que, en sus planes, el modelo cerraba si la inversión empieza a sustituir en la demanda al consumo público, que no podía seguir siendo el sostén de un crecimiento ilusorio. Quizás en un primer momento se puede creer que hubo cierta ingenuidad por parte del Gobierno al esperar la lluvia de inversiones que no llegó. Sin embargo, este año es distinto: apostar a la inversión ya no se basa en un elevado optimismo sino en una realidad concreta.
Existen muchos factores que determinan la demanda de inversión de una economía, pero para ser esquemáticos, podemos dividirlos en dos grandes grupos: factores macroeconómicos y factores estructurales. La decisión de inversión vincula el corto y el mediano plazos y, por ende, ambos se deben conjugar para que la decisión de llevar adelante planes de inversión se concreten.
La demanda de inversión está señalada como uno de los posibles motores de crecimiento de la economía para el 2018. Hasta el momento la inversión se mostró, como es habitual, fuertemente procíclica
Dentro del primer grupo se encuentran los factores de la coyuntura, dentro de los cuales podemos distinguir el crecimiento del PIB, los niveles de las tasas de interés, las expectativas de devaluación y la tasa de inflación. De estos factores, el que más pondera es el crecimiento de la actividad por una razón intuitiva: las empresas expanden sus planes de inversión cuando ven que existe demanda efectiva para sus productos y es por eso que, en 2016, en medio del ajuste de tarifas y con la expectativa de ser un año recesivo, como efectivamente se fue revelando, las decisiones de inversión prefirieron postergarse. Para este año, el crecimiento de la actividad se está mostrando mejor de lo esperado, y el arrastre para el año siguiente ya deja un piso de crecimiento de al menos 2 puntos, por lo que ahora es completamente racional retomar esos planes postergados.
Las tasas de interés elevadas afectan siempre que sean muy atractivas como costo de oportunidad de la alternativa de invertir a mediano plazo. Si bien las tasas parece que van a mantenerse elevadas durante algún tiempo, existen proyectos de inversión que prometen retornos mucho más alto que las tasas vigentes. Por ejemplo, el metro cuadrado en dólares subió más de 10% en la CABA, y la relación contra los costos fue todavía más favorable. De todas formas, se espera que las tasas de referencia del BCRA sean menores a las que actualmente estamos enfrentando.
La baja previsibilidad del tipo de cambio torna al rendimiento en dólares de una inversión en una incógnita. Durante el 2016, el tipo de cambio estaba indeterminado, la salida del “cepo” y la retroalimentación entre tipo de cambio y precios era una relación poco clara, y proyectar flujos en dólares no era tarea sencilla. Actualmente, con un mercado donde se espera que el peso se mantendrá apreciado en términos reales durante algunos años, esto se torna endógeno a los planes de inversión y la capacidad de traducir flujos en pesos a rentabilidad en dólares es más simple.
La tasa de inflación afecta dado que dificulta proyectar la relación entre los precios de venta y los costos. En una economía con 40% de inflación, como la del 2016, donde incluso la inflación interanual llegó a ser 47% en julio del año anterior, era muy difícil pronosticar esta relación. Actualmente es discutible si la variación de precios para 2018 estará más cerca de la meta o no del BCRA, pero hay consenso que la misma rondará un promedio de 16%. Como se puede ver, un error de cálculo del 20% cuando la inflación es elevada, implica confundir 10 puntos de inflación, y el mismo desvío en una coyuntura de inflación del 16% reduce el error a 3 puntos. Los riesgos asociados a errar en el pronóstico de inflación en el proceso de toma de decisiones se reducen drásticamente cuando el entorno inflacionario es más bajo, lo que quita volatilidad a los beneficios esperados de un proyecto de inversión. Concretamente, los cambios esperados en el vector de precios relativos no son tan dramáticos cuando la inflación se encuentra en niveles inferiores al 20%.
Existen muchos factores que determinan la demanda de inversión de una economía, pero para ser esquemáticos, podemos dividirlos en dos grandes grupos: factores macroeconómicos y factores estructurales
El combo de crecimiento y desinflación en niveles por debajo del 20% tornan plausible que la demanda de inversión se acelere a pesar de las tasas de interés que se mantienen elevadas en términos reales (forward looking) y el supuesto atraso permanente que vislumbran algunos analistas que no son compensados por políticas pro competitividad no-precio.
Dentro del segundo grupo, (los factores estructurales) podemos distinguir los siguientes: la capacidad del Gobierno de honrar sus propias reglas, la seguridad jurídica y la estructura impositiva. El oficialismo está llegando a las elecciones en un momento en el quela imagen positiva de Cambiemos toca máximos y la economía recupera los niveles de octubre 2015. De este modo, incluso muchas firmas empiezan a hacer planes de inversión con un entorno de reglas del juego que se mantengan por los próximos seis años. En el 2016 persistía una incógnita que duró hasta las PASO, y “volver al pasado” ya no parece ser el escenario más probable. Las reglas del juego se mantendrán y la seguridad jurídica está garantizada. Una victoria de Cambiemos en octubre le dará mayor poder de convencimiento a inversores que Argentina emprendió un proceso de cambio luego de que estos factores estructurales se vieran debilitados durante el período 2007-2015. El próximo paso, avanzar sobre la estructura impositiva, será el último detonante para convencer a los inversores tanto locales como extranjeros. Estos últimos factores, de hecho, se traducen en menor costo para tomar riesgo en Argentina, algo que ya se observa en el riesgo país que se encuentra en niveles mínimos históricos medido como el EMBI+ (362 puntos básicos) o incluso el Z-Spread de algunos bonos a 5 años (Global 22) que no llega a los 250 puntos.
De esta forma, la inversión ya sí se perfila para ser uno de los motores de crecimiento del año 2018 de manera concreta. Y no hay que apelar a un gran entusiasmo ni un optimismo desmesurado: existen signos concretos que dan a entender que la recuperación de la misma en el primer semestre del año es apenas una pequeña muestra de lo que este agregado puede crecer en los años venideros.
