Sobre los efectos de la política monetaria

26 de octubre, 2017

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Por Guido Lorenzo Economista de ACM     

 

Curiosa jugada del BCRA. La semana pasada, en su Informe de Política Monetaria (IPoM), restó importancia a los aumentos de precios regulados y combustibles cuando, en un momento de la conferencia de prensa, Federico Sturzenegger fue consultado y dijo que los mismos “se diluyen y a largo plazo prevalecen las condiciones monetarias impuestas por el BCRA”. Al mismo tiempo, comentó que, si bien el dato de inflación de septiembre (+1,9%) era elevado, había que ver el proceso “con una perspectiva temporal más amplia” debido a que existen rezagos de la política monetaria.

 

Trató de mostrarse cauteloso y dar un mensaje de tranquilidad. No obstante, al fin y al cabo, por sus frutos los conoceréis y el martes siguiente decidió subir la tasa de política monetaria en 150 puntos básicos. El aumento de la tasa de pases era un tema del BCRA: Sturzenegger había subido la tasa de las Lebac cortas de 22,8% a 26,5% comparando el primer y el tercer trimestre, respectivamente. Este incremento de 370 puntos había quedado desfasado respecto al aumento de la tasa de política monetaria, que sólo se incrementó 150 puntos en abril.

 

La tasa de política monetaria le estaba poniendo una cota a la verdadera herramienta que afecta la liquidez en el mercado: la tasa de Lebac. Aunque el equipo del BCRA no lo admite, es el mercado donde, mediante la intervención activa del ente monetario, se reflejan las acciones de la política monetaria. Al tener la tasa de Lebac de corto plazo solapadas con las de pases activos, la tasa de Lebac no tenía margen para seguir subiendo. El BCRA no debería prestar dinero a una tasa menor de la que paga por las Lebac porque, caso contrario, se arbitraría a la baja la tasa de estas últimas.

 

Curiosa jugada del BCRA. La semana pasada, en su Informe de Política Monetaria (IPoM), restó importancia a los aumentos de precios regulados y combustibles

 

De esta forma, al subir el centro de corredor de pases a 27,75%, la tasa de Lebac se podría mover hasta los 28,5% si el BCRA quisiera intervenir, cosa que el mercado estuvo esperando ayer, pero decidió no mostrarse activo en el mismo y dejar que el mercado eleve la tasa en 50 puntos básicos promedio para los distintos tramos.

 

Resulta confuso que al subir las tasas de interés se contrarreste el efecto del aumento de las naftas. Para explicar esta relación vale la pena entender la complejidad del fenómeno inflacionario. En términos sintéticos: una parte de la inflación futura está determinada por las expectativas, otra parte polos cambios en precios relativos (regulados e insumos claves), otra por la expansión de la actividad (inflación de demanda) y otra por la variación del tipo de cambio.

 

Para que la inflación converja a los niveles deseados por el BCRA, la tasa de interés tiene que actuar sobre las expectativas, sobre la actividad o sobre el tipo de cambio. El primer canal es el deseado, y el simple hecho de endurecer la batalla contra la inflación desacelera su ritmo. Al parecer, tanto el REM como otras encuestas privadas relevan una expectativa muy superior a la meta del 10% del BCRA, y difícilmente subiendo la tasa se influya en estas expectativas. La credibilidad de Sturzenegger es elevada y todos creen que es un banquero central que no le tiembla el pulso a la hora de tocar las tasas de interés, pero de ahí a creer en que sus metas de inflación alejadas de la realidad son alcanzables subiendo la tasa es poner el carro muy delante del caballo.

 

Aunque el equipo del BCRA no lo admite, es el mercado donde, mediante la intervención activa del ente monetario, se reflejan las acciones de la política monetaria

 

La credibilidad, no en la figura del Presidente del BCRA sino en las metas, se va a lograr una vez que baje la inflación. La inflación esperada sigue siendo más alta que la deseada por el BCRA y eso le da el carácter inercial a la misma.

 

La tasa de interés actuando sobre el nivel de actividad para desacelerar la inflación es el canal más costosa pues implica sacrificar crecimiento, empleo y bienestar. El problema es que si aún se quisiera atacar ese canal, en Argentina el crédito aún es bajo para que la tasa de interés afecte a la demanda agregada.

 

Nos queda el tercer canal. Si el primero era el deseado y el segundo costoso, el tercero es el de la trampa. La suba de tasas fomenta un dólar estable, que la inflación lo atrasa cada vez en mayor cuantía. La trampa del atraso afecta tanto a las decisiones de inversión como el comercio exterior de bienes y el saldo de cuenta corriente.

 

El BCRA debería empezar a notar los daños que causa en otros frentes cuando toma sus decisiones. Caso contrario, se podría profundizar el mal desempeño de la cuenta corriente, que es una debilidad del modelo de cara a un cambio en las condiciones de liquidez en el plano internacional. Por eso es momento de empezar a mirar los daños de la política monetaria actual para la consistencia del modelo. Los costos de las exigentes metas pueden ser muy superiores que el simple hecho de no cumplir con los objetivos autoimpuestos por el BCRA.

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