El vaso, la mesa y el bate

29 de septiembre, 2017

El vaso, la mesa y el bate

 

 Por Matías Carugati Economista jefe de Management & Fit

 

  • Empecemos por los que sabemos. En lo que va del 2017, los precios minoristas subieron 15,3%, a un ritmo promedio de 1,8% mensual. Para terminar el año justo en el máximo de la banda objetivo (17%) deberían promediar un incremento de 0,35% mensual. ¡Se trataría de la inflación mensual más baja en trece años! Corolario: la meta de inflación no se cumplirá este año, lo que venía siendo descontado por los analistas y, más recientemente, hasta por el BCRA. De otra forma no se entiende que el discurso (y el esfuerzo) oficial haya virado, al margen de los formalismos obligatorios, a lograr una inflación de 1% mensual para el último tramo del año.

 

  • Dependiendo de quien lo mire, el vaso está medio lleno o medio vacío. Caminando por la vereda donde brilla el sol podemos encontrar razones para el optimismo, ya que la inflación de este año será bastante inferior a la del 2016 (22% versus 37% anual). Resultado no menor si se tiene en cuenta que los vaivenes del tipo de cambio en general lo dejaron más arriba de lo que estaba y, además, que los aumentos tarifarios se hicieron sentir. Las expectativas se mantuvieron bastante ancladas frente a estos shocks, reflejando hacia delante un sendero descendente para la inflación. Si lo que prevén los analistas se generaliza a todos los agentes económicos (gran supuesto), el Gobierno puede confiar en que el proceso de desinflación seguirá su curso.

 

  • Pero… en donde brilla el sol también hay sombras. Para empezar, a la inflación le cuesta llegar al 1% mensual. Por eso suena extraño hablar (o escuchar hablar a otros) de perforar esa barrera, de forma tal de llegar a una cifra consistente con el objetivo de 2018 (10%, +/- 2 puntos). Es cierto, por otra parte, que las expectativas no se movieron con los cambios en precios relativos, pero se mantienen por encima de la meta. Peor aún, las proyecciones para 2018 aumentaron en los últimos cinco relevamientos del BCRA, estacionándose en 15,7% en la edición de agosto.

 

  • No le echemos toda la culpa a Juan J. Aranguren. De la inflación acumulada desde diciembre, menos de un tercio se debe al aumento en los precios regulados, mientras que el componente “libre” explica cerca del 60% de la suba. En tanto, la inflación núcleo esperada para fines de 2018 es superior a la meta oficial (aunque menor a la proyección del IPC general). Estos hechos son indicios de que la dinámica de precios y expectativas no se debe únicamente a la “tariflación”. Detrás hay un componente inercial que está probando ser difícil de domar para el BCRA.

 

  • Construir credibilidad es un proceso que lleva tiempo. Es lógico que el componente retrospectivo aún tenga peso en el proceso de formación de expectativas. Sobre todo considerando que las condiciones iniciales de Argentina son bastante distintas al “caso típico” de aplicación de metas de inflación (aunque es cierto que nunca están dadas todas las condiciones de libro de texto). Sin entrar en apreciaciones respecto a si el BCRA está usando correctamente o no los instrumentos a su alcance, existe también algo de desconocimiento respecto a los canales de transmisión de la política monetaria en Argentina. Y la comunicación de las acciones oficiales todavía tiene margen para mejorar (por caso, se podrían publicar las opiniones de los integrantes del Consejo de Política Monetaria).

 

  • En el fondo, el problema está en una mesa algo torcida. En las recientes Jornadas Monetarias, Carlos Fernández Valdovinos habló de la estabilidad macro como una mesa con cuatro patas: fiscal, monetaria, cambiaria y financiera. Pues bien, alguna de ellas están torcidas. El gradualismo fiscal lleva a endeudarse en el exterior (dada la poca profundidad del mercado local) y esas divisas, en vez de ser descargadas por el Tesoro en el mercado, son compradas por el BCRA. Tasa real elevada por un lado, emisión monetaria por el otro. El problema de consistencia o, más bien, de velocidad de la política económica está claro. El BCRA quiere avanzar sobre el frente inflacionario más rápido de lo que le permite el frente fiscal. Y esto termina afectando su credibilidad y, por lo tanto, las expectativas.

 

  • Volviendo al principio. Errarle a la meta de inflación no es trágico. De los 27 países que aplican el régimen de metas de inflación en 14 de ellos el Banco Central se “pasó de largo” con su objetivo en el primer año. Entendible, dado que los agentes aprenden sobre la marcha cómo funciona el régimen en la práctica. Lo importante está en la reacción frente a las divergencias. Refiriéndose a cómo se redujo la dolarización en Polonia, Marek Belka contó en las Jornadas Monetarias que lograron alinear las expectativas usando “el bate de baseball”. Haciendo un paralelismo, ¿esto implica que el BCRA debería endurecer la política monetaria aún más? No hace falta ser tan brutal. Recordemos que la mayoría de los países que pasaron de inflación moderada a baja lo hicieron en más de cuatro años. La paciencia es mejor consejera. Además, ¿de qué serviría romper con el bate una mesa que por ahora se mantiene estable?