El debate sobre las reservas

29 de diciembre, 2015

Dollars dólar

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La discusión sobre la naturaleza de las reservas del BCRA dominó el debate reciente. Se ha afirmado que una parte de las reservas son “prestadas” y que, por lo tanto, no nos pertenecen realmente. La polémica mayor pasó por los swaps con China y si ellos constituyen o no reservas “genuinas”, con varios analistas presentando cálculos netos de este concepto. Lamentablemente, el formato de esta controversia no ayuda a comprender el real significado económico de las reservas internacionales en poder del BCRA. La distinción entre reservas “propias” y “prestadas” responde al desconocimiento sobre la verdadera naturaleza de estos activos.

Precisemos un poco la idea de propiedad. Cuando una familia posee un departamento y tiene US$ 10.000 en una caja fuerte (y no posee deudas), todos entendemos que ése es su patrimonio. Lo que hace a esa propiedad inmune es, obviamente, el hecho de que nadie se la puede apropiar (al menos legalmente). Si la familia vende la casa o los dólares, tendrá su riqueza bajo otra forma, pero su riqueza será esencialmente la misma.

Pero el Banco Central está en una posición completamente diferente. Simplificadamente, el capital del BCRA consiste principalmente de divisas internacionales. Pero, a diferencia de la familia, cuando vende esos dólares recibe a cambio pesos, y esos pesos ya no forman parte de su riqueza. Los pesos no valen para el BCRA porque podría producir esos billetes él mismo y a muy bajo costo. Así, cada vez que el BCRA vende dólares, pierde capital.

Ahora bien, si vendiendo dólares el BCRA pierde patrimonio, ¿por qué lo hace? Ciertamente, podría tratar de evitarlo y eso se intentó hacer en los últimos años mediante un conjunto de restricciones crecientes. Pero el país tiene necesidades imperiosas de dólares para importar insumos y pagar deudas en moneda extranjera así que, tarde o temprano, esas divisas se deben  utilizar. Adicionalmente, en ausencia de restricciones (como sucede hoy), cualquier privado tendría el derecho de comprarle divisas al BCRA (por intermedio de los bancos comerciales) si desea, por ejemplo, ahorrar en dólares.

Como las reservas pueden ser demandadas por el público o por el Estado en cualquier momento, la distinción entre reservas “propias” y “prestadas” resulta artificial. Todas las reservas internacionales de que dispone el BCRA constituyen deuda contingente. Por supuesto, hay circunstancias en que el público demanda reservas a un ritmo frenético y otras donde, por el contrario, las ofrece. Pero, otra vez, esto poco tiene que ver con el origen “genuino” o no de los dólares en poder del BCRA. En una palabra, las reservas son deuda siempre.

Se podría argumentar que en el caso del swap con China existe una fecha de vencimiento concreta para reintegrar los yuanes (convertibles a dólares), y que eso es una pérdida de reservas segura, lo que sería peor que una deuda contingente. Pero el swap tiene como contrapartida inversiones chinas y el pago de importaciones desde ese país. Y, aun cuando el monto se debiera restituir, lo que importa finalmente es cuándo y cómo. Esta operación, en esencia, sería conceptualmente equivalente a la del pago de cualquier bono del Estado en moneda extranjera. Los bonos, por definición, siempre se pagan con reservas.

En conclusión, no hay tal cosa como reservas que deben ser contabilizadas y otras que no. No hay reservas “nuestras” y otras “que no valen”. Lo único que importa es la calidad de la administración de esos activos, de modo que se utilicen eficazmente cuando la economía, y la sociedad, los necesite.