Reviven los bonos largos y los cupones atados al PIB

La renta fija se suma a la ola de optimismo

20 de noviembre, 2015

Reviven los bonos largos y los cupones atados al PIB

(Columna de Nery Persichini)

La renta fija no es ajena a la euforia del mercado y, de forma similar a las acciones, presentan un año brillante que será difícil de olvidar. Se registraron subas generalizadas tanto en bonos en pesos como en dólares y, especialmente, en títulos que hace tiempo estaban fuera del radar inversor. Aquellos con mayor madurez y elevada duration encabezaron las revaluaciones, acompañados por los cupones atados al PIB.

El optimismo que genera el cambio de Gobierno es el denominador común detrás de la sólida demanda de títulos, tanto en Bolsa como en MAE. Sin embargo, conviene aclarar que los fundamentos detrás del alza de los bonos tienen diferentes matices.

En el caso de las alternativas en pesos, se destacaron los títulos largos cuyo rendimiento depende del Coeficiente de Estabilización de Referencia (CER). El Discount en pesos (DICP) subió 30% desde las últimas elecciones y escaló más de 87% en los que va del año. Una evolución más impresionante tuvo el Par en pesos (PARP), el instrumento más largo del mercado, que desde el 25-O trepó 41% y acumula un crecimiento de 120% en 2015.

¿Por qué ahora se volvieron atractivos estos activos? La clave es entender que venían de un prolongado letargo ya que el CER depende de la evolución de los precios que elabora el Indec. Con estadísticas intervenidas desde 2007, la medición oficial de la inflación ha estado subestimando la evolución real de los precios, motivo por el cual estos títulos en pesos tienen un rendimiento negativo en términos de poder real de compra.

Pero esta situación cambiaría radicalmente en el caso de que la nueva gestión encare medidas tendentes a normalizar las estadísticas. En efecto, las expectativas de los inversores apuntan a que el premio de estos bonos será más realista a partir de 2016 y, por eso, se apuran para arbitrar esa parte de la curva en pesos.

Paralelamente, la renta fija en dólares del tramo largo de curva también tuvo una valorización notable. En este cuadro, primaron los desempeños de los títulos emitidos bajo legislación extranjera. Las cotizaciones del Discount (DICY) y del Par (PARY) ganaron, respectivamente, 74% y 54% en lo que va de 2015.

En términos técnicos, estos bonos están por encima de la curva y, por lo tanto, desarbitrados. Es decir, ofrecen un retorno mayor al que un instrumento de igual vencimiento debería pagar. Esta situación es el reflejo del bloqueo de pagos impuesto por el juez Thomas Griesa. Sin embargo, a pesar de que aún no hubo avances en la negociación, la recuperación muestra a las claras de una mayor esperanza en que el litigio termine pronto en un acuerdo.

Por el lado de los títulos regidos por ley local, este año el Discount en dólares (DICA) y el Par (PARA) vieron incrementos de 55% y 45%, respectivamente. El entusiasmo sobre estas alternativas que vencen después del año 2030 está en que tienen una elevada duration y son los que mejor aprovecharían una reducción del riesgo país. En otras palabras, como sus precios son muy sensibles a los cambios en la tasa de interés, si Argentina se volviera más segura y bajara su prima de riesgo, los precios en dólares de estos papeles de deuda más largos subirían notablemente.

Un párrafo aparte merece la recuperación de los cupones atados al PIB. Estos derivados o warrants gatillan el pago cuando el crecimiento supera el 3,2%. Debido al estancamiento económico, el último pago se realizó en 2012 –atribuible a la performance del PIB de 2011–. Sin embargo, con renovado optimismo, los inversores se volcaron a los cupones en todas sus variantes. Entre los más significativos, el cupón en pesos (TVPP) tuvo una mejora de casi 80% en el año, mientras que los warrants en dólares (TVPA, TVPY) acumulan subas superiores al 70%.

En definitiva, los bonos “olvidados” tuvieron un nuevo combustible gracias a expectativas positivas de naturaleza financiera, como la negociación con acreedores y la compresión de la prima de riesgo, así como también de carácter real en lo vinculado al esperado regreso a la senda de crecimiento.