Festival de bonos

La década ganada termina pareciéndose a los denostados '90

13 de octubre, 2015

Festival de bonos

El mercado vivió un festival de bonos durante los últimos días. El lunes 5 comenzó con la cancelación definitiva del Boden 2015, título emitido en el 2005 por Néstor Kirchner y que últimamente se había convertido en la estrella del mercado. Entre capital e intereses, se pagaron US$ 5.900 millones, de los cuales US$ 520 millones fueron cobrados por el propio Gobierno (gracias a recompras previas hechas por la Anses y el BCRA), US$ 4.750 millones por inversores extranjeros y US$ 630 millones por tenedores locales.

Tal como se había anunciado la semana anterior, al día siguiente del pago se licitó un nuevo título: el Bonar 2020. La oferta de este bono buscaba incentivar la reinversión de las divisas pagadas por el Boden y evitar una merma significativa de las reservas internacionales, que inicialmente descendieron a US$ 27.713 millones (al pago de la deuda se agregaron ventas por US$ 130 millones y un saldo negativo de USD 7 millones por la variación del tipo de cambio). Los resultados de la colocación fueron decepcionantes.

El Gobierno lanzó el bono al mercado con una suscripción mínima de US$ 500 millones, pero con la intención de obtener el triple de dicha cifra. Sin embargo, logró colocar apenas US$ 669 millones, equivalentes a fondos frescos por US$ 637 millones. La baja aceptación se debe a que: (1) la tasa de interés efectiva (9,2%) fue inferior a la que rinden títulos comparables en el mercado de capitales, y (2) el temor por un eventual embargo de los holdouts, que limitó la demanda de inversores extranjeros. Se estima que más de la mitad de la licitación fue adquirida por el propio Estado, lo cual refleja un interés escaso por parte de inversores genuinos y, además, implica que el efecto positivo sobre las reservas fue mínimo.

Analizado el resultado de la colocación en términos gráficos, el Gobierno “recuperó” 1 de cada 10 dólares pagados por el Boden 15 o, desde otra óptica, logró financiar apenas un mes de ventas de dólarahorro. Muy poco, considerando el drenaje de divisas que sufre la economía. Durante la semana también se licitaron bonos en pesos.

El miércoles 7 se lanzó una nueva emisión del Bonad 2017, título en dólares pero pagadero en pesos al tipo de cambio aplicable (dollar-linked). La licitación dispuesta por Economía era por hasta US$ 1.000 millones. Por otra parte, también se lanzó el Bonar 2017, bono en pesos a tasa Badlar más 300 puntos básicos. En este caso, el objetivo del Gobierno era conseguir un máximo de $ 10.000 millones. Al momento de escribir la columna no se conocían los resultados de la licitación, pero a priori parecía probable que la suscripción mínima se cubriese debido a la abundante liquidez en pesos de la economía.

A pesar de la retórica antiendeudamiento, el Gobierno mantiene una política financiera muy activa. Suponiendo que la licitación de ayer alcanzó los objetivos, en lo que va del año el Gobierno habrá colocado títulos en el mercado (es decir, excluyendo préstamos directos dentro del propio sector público) por más de $ 100.000 millones, 46% más que el año pasado. De dicha cifra, 52% corresponden a bonos en pesos, 28% a títulos dollar-linked y 19% a bonos en dólares.

Las emisiones en moneda local son destinadas a cubrir el déficit fiscal, con el beneficio extra de que absorben pesos del sistema, mientras que las colocaciones en dólares apuntan a robustecer el menguado stock de reservas. Para esto también se utilizó el swap de monedas con China (US$ 11.000 millones), que se ampliaría en los próximos meses.

El Gobierno intenta evitar tensiones en la recta final de la carrera electoral. En materia económica, ello implica mantener el rumbo y emparchar los problemas que puedan surgir, sobre todo en el mercado cambiario, que se ha convertido en el principal riesgo electoral. En este sentido, las expectativas de devaluación, motor detrás de la demanda de divisas y la brecha cambiaria, pueden verse afectadas (más allá del atraso cambiario, shocks exógenos y la propia incertidumbre electoral) por la escasez de dólares y el exceso de pesos.

Hacia allí apunta el Gobierno, licitando bonos en moneda extranjera para evitar el drenaje de reservas y colocando títulos en moneda local para absorber pesos excedentes. Paradójicamente, el modelo económico necesita endeudarse para aguantar algunos meses más. La década ganada termina pareciéndose a los denostados noventa.