El árbol y el bosque

El pánico diluyó pero los problemas de fondo se profundizan

29 de mayo, 2015

El árbol y el bosque

El pánico disciplinó. Tras la abrupta caída que tuvieron hasta principios del año pasado, las reservas internacionales se recuperaron y permitieron estabilizar el mercado cambiario. No es un dato menor, pues fue una pieza determinante para que el último tramo de la gestión K se desarrolle sin una crisis de balance de pagos, más aún considerando un escenario internacional mucho más complejo. Sería un error pensar que la economía goza de buena salud, pues los problemas de fondo se profundizan y limitan las posibilidades de recuperar el sendero de crecimiento estable para los próximos años.

Concretamente, luego de perder poco más de US$ 17.000 M (casi 40%) de reservas internacionales entre diciembre de 2012 y principios del año pasado, el Gobierno entendió que debía modificar el rumbo porque, de lo contrario, su último tramo de gestión estaría marcado por una crisis de balance de pagos. La devaluación de enero de 2014, sumada a los intentos por regularizar su relación con los mercados financieros al acordar la indemnización a Repsol y un plan de pagos al Club de París, además de una política monetaria más restrictiva, fueron la respuesta a este problema. Los planes se complicaron –y mucho– con la decisión de la Corte Suprema de Justicia americana de avalar el fallo del juez Griesa que cual obligaba a Argentina a pagar a los holdouts la deuda original. Fue un paso en falso y la incertidumbre volvió a los primeros planos: en el tercer trimestre de 2014 las reservas volvieron a retroceder, subió el riesgo y el tipo de cambio paralelo se disparó.

Con el default técnico que complicó los planes y en un contexto de aceleración en la caída en los precios de las commodities y fuerte revalorización del dólar a nivel global, el BCRA –ya con nuevas autoridades– debió ingeniar un plan para calmar las expectativas y evitar un nuevo ajuste en el tipo de cambio, lo cual complicaría aún más el panorama. Con una política económica que no apuntó a encarar seriamente el problema inflacionario, con creciente déficit fiscal financiado con emisión monetaria, la devaluación sin plan sólo aceleraba la inflación, profundizando la caída del poder de compra de los salarios y del consumo. Sin oportunidades para poder corregir los desequilibrios, el BCRA apuntó a un plan para aguantar hasta las elecciones que consistió en abrir parcialmente el cepo a la demanda de “dólar ahorro”, congelar el tipo de cambio y administrar día a día la demanda de divisas. La apertura heterodoxa de la cuenta financiera fue la clave para lograr la pax cambiaria: desde octubre de 2014 a la fecha, el stock bruto de reservas internacionales pasó de US$ 28.000 M a casi US$ 34.000 M. Si bien en este saldo de incluyen cerca de US$ 1.500 M de los vencimientos de deuda de títulos con legislación internacional que no fueron cobrados por los acreedores, el incremento de US$ 6.000 M se explica casi con exclusividad por el financiamiento neto recibido de organismos internacionales, en el que los swaps con China tuvieron un rol exclusivo, en tanto que el resultado del mercado cambiario resultó prácticamente neutro.

Respecto a lo anterior vale la pena destacar que el BCRA no logró comprar divisas dado que la caída de las exportaciones del agro y la mayor demanda de divisa para ahorro y viajes tuvieron que ser compensadas por el mayor ajuste en las importaciones (permitió mejorar el saldo comercial de la industria y del sector energético), la limitación al giro de dividendos y por las recientes emisiones de deuda de YPF.

En los próximos meses, el Gobierno aprovechará la estacionalidad de la mayor liquidación del agro y, de ser posible, intentará nuevas las emisiones de deuda de YPF y del propio Tesoro. El objetivo es seguir recomponiendo reservas internacionales y afrontar la segunda mitad del año, en el que la dolarización de carteras irá en ascenso, y se concentra la mayor carga de vencimientos de deuda. Cuanto más rápida sea la liquidación del agro, más posibilidades existirán para que el BCRA agilice el pago para las importaciones. Será un respiro muy breve, pues no están dadas las condiciones básicas para resolver los problemas del frente externo.

Así las cosas, los swaps con China serán la principal contención que tendrán las reservas internacionales en tiempos de transición. Si bien se alejan las chances de una crisis de balance de pagos, la sucesión deberá tomar nota que es una recuperación frágil y que no resuelve los problemas de la economía. Si no se aprovecha para hacer las correcciones de los desequilibrios macroeconómicos –plan antiinflacionario en serio, reducir el déficit fiscal, agilizar el ingreso a los mercados financieros a tasas razonables– se correrá un destino similar al de otros intentos fallidos de estabilización externa, como el blindaje del FMI de fines de 2001.