A la espera de otra “cantimplora”

Sigue abierta la posibilidad de colocar deuda

9 de febrero, 2015

A la espera de otra “cantimplora”

(Columna escrita por Marina Dal Poggeto y Martín Vauthier, directora y economista, respectivamente, del Estudio Bein & Asoc.)

Más allá de la suba estacional en la demanda de divisas a comienzos de año y la merma en los ingresos de divisas del sector agropecuario expirado el acuerdo del cuarto trimestre del año pasado, la calma financiera alcanzada entonces se mantuvo. Si bien es cierto que el BCRA se constituyó en un vendedor neto de divisas en las últimas semanas, el manejo del grifo de las importaciones volvió a limitar el impacto sobre las reservas, que se mantuvieron por encima de los US$ 31.000 millones, a la espera de otra “cantimplora” que brinde algo más de holgura a la política para financiar las importaciones requeridas para que la economía crezca en el último tramo de la gestión.

En el corto plazo, el financiamiento de China (nuevos tramos del swap y adelantos para infraestructura) y la reciente colocación de YPF aportan algo de aire al BCRA, en otro año en el que el puente del trigo durante el verano volvió a estar ausente en un contexto en el cual se autorizó la venta al exterior de apenas 2,3 de las 6 millones de toneladas que tanto el Ministerio de Agricultura como el USDA estiman como remanente potencial de exportación de la actual campaña.

Pero, además, sigue abierta para la política la posibilidad de avanzar en una colocación de deuda soberana, corrigiendo los “errores” de implementación durante el fallido intento en diciembre. Esto es, recurriendo a algún colocador que se ocupe de armar una base mínima de demanda y, fundamentalmente, determinando un precio de suscripción más en línea con la cotización del mercado, algo más sencillo actualmente dada la suba en los precios de la renta fija local desde diciembre (en aquel entonces la tasa del Bonar 2024 se ubicaba algo por encima de 10%, mientras que hoy orilla el 9,2%).

En las últimas semanas, esta calma financiera, en un contexto de brecha y reservas estables y tipo de cambio de referencia con un suave deslizamiento (desde la corrección cambiaria de enero del año pasado venimos sosteniendo que la política apostaría al uso del tipo de cambio de referencia como semiancla nominal), derivó nuevamente en que la tasa de interés que remunera el ahorro en pesos vuelva a sobrar. Esto es, y más allá de una baja marginal desde principios de año, con una curva de Lebac que va desde 26,5% en los tramos más cortos a 28,9% en los más largos, el BCRA ya retiró casi el 90% de lo inyectado en diciembre para financiar al sector público, mientras que con una tasa Badlar en 20% y una tasa normativa para plazos fijos minoristas algo por encima del 23%, las colocaciones a plazo del sector privado crecieron en enero a un ritmo anualizado superior al 50%.

Sin embargo, todavía falta y no poco. En lo inmediato, la decisión del BCRA de volver a cerrar el grifo de pago a los importadores genera dudas sobre la capacidad de la economía para abastecer el aumento en la demanda que genera el ancla cambiaria y, por ende, su impacto sobre precios y cantidades podría verse amortiguada.

De todos modos, la disponibilidad de financiamiento mencionada (a tasas altas que va a pagar el próximo gobierno), nos lleva a pensar que en el corto plazo esta estrategia defensiva va a mutar más rápido que tarde.

A fines de 2013, el efecto frazada corta se financió entregando reservas y devaluando. A contramano, en el tercer tri-mestre de 2014, se cerró el grifo y se priorizó el ancla cambiaria hasta que llegaron las “cantimploras” que permitieron alguna holgura. Esta vez, con un hori-zonte más corto y financiamiento disponible, seguramente será la deuda (y probablemente algo de reservas) lo que va a financiar el aumento en el consumo que las políticas de impulso a la demanda generan.