“Hay condiciones para emitir deuda exitosamente”

9 de febrero, 2015

“Hay condiciones para emitir deuda exitosamente”

Para el economista Federico Muñoz, con el swap de monedas con China y el lanzamiento de un nuevo bono –bien diseñado–, se podría mantener el ancla cambiaria hasta fin de año. “El swap fue el primer paso del reingreso de Argentina al crédito externo. Ahora debe venir un segundo paso más genuino: una nueva emisión de deuda pública bajo legislación local”, sostiene. ¿A pesar de las tasas altas? “Para los parámetros regionales son exorbitantes pero para lo que ha venido siendo Argentina en el último tiempo son tasas digeribles”, dice. En este contexto, si el Banco Central consigue engrosar sus reservas a través de créditos externos y evita demasiada flexibilidad en su política monetaria, se podría abrir un frente inflacionario más controlado, con la inflación por debajo del 2% mensual, en el orden del 25% anual, según Muñoz.

La economía arrancó pausada, con desaceleración de la inflación y estancamiento cambiario, a diferencia de lo que se esperaba. ¿Qué implica este escenario inesperado?

El Gobierno se anotó una suerte de victoria ya que se esperaba un fin de año más convulsionado en el escenario financiero y cambiario pero a partir de diversos mecanismos lograron una suerte de pax cambiaria y cierta recuperación de las reservas. Entre esos artilugios a los que apelaron el más importante fue el swap con China, que engrosó las reservas a más de US$ 31.000 millones. No deja de ser un cambio significativo porque lo que esto representa para el Gobierno es la reapertura del crédito externo sin haber disuelto el tema de los holdouts. Eso operó para generar tranquilidad y para sostener esta apuesta oficial que parece ser mantener el ancla cambiaria lo más que pueda.

¿Ese engrosamiento de las reservas puede mantener la pax cambiaria por el resto del año?

El swap de monedas con China fue el primer paso del reingreso del Estado Argentino al crédito externo y ahora debe venir un segundo paso más genuino: una nueva emisión de deuda pública bajo legislación local, como el Bonar 24. Eso lo tienen que hacer, es imperioso que lo hagan. Necesitan conseguir más dólares vía crédito externo para online casino compensar la merma de dólares que se avizora por la caída del valor del saldo exportable agrícola, que nosotros estimamos en no menos de US$ 5.000 o 6.000 millones por la caída del valor de la soja. Si hay una nueva emisión, eso podría mantener la pax cambiaria por el resto del año.

¿No sería costoso ese reingreso al mercado de deuda, dadas las tasas de interés?

La operación de diciembre se frustró porque se fijó un precio de corte que era sustancialmente al precio de mercado. En diciembre el precio de corte fue US$ 97 para el Bonar cuando en el mercado estaba US$ 95. Hoy está arriba de US$ 100 y está rindiendo 9%, que para los parámetros regionales es una tasa exorbitante pero para lo que ha venido siendo Argentina en el último tiempo es una tasa digerible. Y muy probablemente una segunda emisión, si la primera es exitosa, sería a una tasa todavía menor. Es una opción que tiene el Gobierno al alcance

de la mano para extender la pax cambiaria y es imperioso que lo haga para llegar al final de mandato de Cristina Fernández sin una gran devaluación.

Si no existió demanda en la emisión de diciembre, ¿por qué ahora sí habría?

La primera emisión fracasó porque tuvo un precio de corte sustancialmente inferior al de mercado. La solución es que se dejen ayudar, que no vuelvan a incurrir en ese error. Hoy cuentan con esa ventaja de que desde diciembre para acá los bonos argentinos se han embarcado en un rally, probablemente por la expectativa de que se acerca el fin de ciclo. Las condiciones de mercado están dadas para que una nueva emisión, bien diseñada, sea exitosa. Demanda hay y apetito va a haber porque al 9% van a aparecer fondos. En última instancia, no es deuda que vaya a pagar este Gobierno, que no inspira demasiada confianza, sino los gobiernos subsiguientes. Y el país está muy poco endeudado en un mundo en que estamos viendo rendimientos negativos sobre todo en el hemisferio norte, por lo que un título de deuda que pague una tasa del 9% seguramente se va a ver con buenos ojos. Si está bien diseñada, tendría buenas chances de éxito.

¿Con emisión de deuda, se abriría un escenario más controlado en lo inflacionario?

Por un lado, una emisión de deuda pública soberana en dólares contribuiría a contrarrestar la merma de entrada de divisas que implica la caída del saldo exportable agrícola y la agudización del retraso cambiario, porque en este esquema el peso va a seguir apreciándose en términos reales. Pero por otro lado lo que no puede hacer el Gobierno es relajar sustancialmente la política monetaria. En 2014, se dio un fenómeno raro: hubo una fuerte monetización del déficit fiscal pero la expansión monetaria fue relativamente acotada. La base monetaria durante gran parte del año creció un 20% con una inflación del 40%, esto es una contracción en términos reales de la cantidad de dinero. Por eso en el 2015, para evitar sobresaltos, también es imprescindible que el Banco Central mantenga una política de prudencia en el manejo monetario. Si seguramente va a seguir financiando copiosamente al fisco, lo que debiéramos ver para evitar sobresaltos financieros y cambiarios es que se continúe esterilizando la inyección de liquidez. Para 2015, nosotros estamos previendo una inflación del orden del 24-25%, proyectando la continuidad de este escenario de inflación mensual por debajo del 2%.

¿Las tasas van a seguir bajando?

Está en línea con lo que decía antes. Creo que el Central debe ser muy prudente. Hasta hace algunos meses pensaba que era ineludible una devaluación antes del fin de mandato de Cristina Fernández. Hoy creo que tienen chances de llegar con el ancla cambiaria y legarle el problema al próximo Gobierno. Pero para eso el BCRA no debe perder la prudencia. En la parte final del 2014 se insinuó una relajación de la política monetaria. Si continúa en esa tesitura, probablemente vuelvan a aflorar las turbulencias financieras y cambiarias.