Ni reservas ni actividad

Sin trade-off's positivos

10 de octubre, 2014

Ni reservas ni actividad

La fuerte caída que viene mostrando la oferta de divisas y los vencimientos de deuda que se avecinan le ponen presión al Banco Central. Sin embargo, a diferencia de otros años, no logra frenar la caída en las reservas internacionales ni logra moderar la caída en el nivel de actividad. Mirando el corto plazo, el empeoramiento del escenario internacional, el atraso cambiario acumulado en los últimos años y los abultados vencimientos de deuda en moneda extranjera, obliga al Gobierno a intentar una negociación con los holdouts para aliviar la restricción externa y evitar una nueva crisis de balance de pagos.

En los primeros nueve meses del año las reservas internacionales acumularon una caída de casi US$ 3.000 M, cerrando septiembre con un stock de US$ 27.800 M, el nivel más bajo desde agosto de 2006. La merma en los activos externos del BCRA se explica por los US$ 2.600 M de pagos netos de deuda del sector público, US$ 200 M por la caída del precio del oro mientras que las operaciones con el sector privado tuvieron un saldo levemente negativo.

La devaluación y ajuste monetario de principios de año sólo alcanzaron para interrumpir la fuerte caída que venían mostrando las reservas en los últimos meses del año pasado, en tanto que la buena cosecha de soja y el ingreso de capitales de YPF permitieron cierta recomposición en el segundo trimestre cuando repuntaron hasta los US$ 29.000 M. Desde que se formalizó el default, las reservas perdieron todo este repunte dado que resultado del mercado cambiario volvió a ser deficitario, especialmente en septiembre.

Menos dólares

Nuevamente, la renovada tensión en el mercado de cambios obedece a la menor oferta de divisas por la cada vez peor performance de las exportaciones. Se destaca la baja en la liquidación de las cerealeras, que en el último mes fue de apenas US$ 1.000 M (frente a US$ 1.800 M un año atrás y US$ 3.000 M en julio pasado), mientras que el financiamiento externo está paralizado. Al mismo tiempo la demanda crece cada vez más por medio de los canales que aún son permitidos: se disparó la demanda de dólar ahorro (US$ 380 M en septiembre, el doble que en julio), volvió a notarse la demanda por turismo y el resto se destinó a pagar las importaciones de combustibles. En otros términos, el “cepito” ya se lleva el 40% de la oferta de los agrodólares. Así las cosas, pocas posibilidades tienen los importadores de adquirir divisas. No sorprende entonces el salto del 50% que registró en los últimos dos meses el tipo de cambio paralelo y el fuerte crecimiento de la deuda privada.

Para lo que resta del año, el panorama se presentará más complicado. Con el Gobierno decidido a no encarar ningún acuerdo con los holdouts para salir del default (al menos hasta el año que viene) el déficit del mercado cambiario se agudizará. Aun previendo una fuerte caída en las importaciones, el saldo comercial liquidado estará bajo presión permanente debido a la menor liquidación de los exportadores. Al no poder revertir el saldo deficitario en las demás cuentas, en especial la de turismo y el dólar ahorro, el BCRA deberá vender cada vez más divisas. A esto se suman los pagos netos de deuda que debe realizar el sector público. Bajo estas condiciones, las reservas internacionales finalizarían el año en torno a los US$ 24.000 M, mostrando una caída en todo el año de US$ 7.000 M, la segunda peor performance de la última década.

Más recesión

A diferencia de otros años, la caída en las reservas se da en un contexto en el que el nivel de actividad profundiza la recesión. La aceleración de la inflación, caída del empleo y la inversión son un combo letal para la demanda interna. El PIB de este año se encamina a registrar una caída del orden del 2%, siendo lo más característico y notorio la contracción del consumo del sector privado que tendrá la peor performance desde la salida de la convertibilidad.

La fuerte caída en el precio internacional de la soja, el fortalecimiento que muestra el dólar a nivel global y el estancamiento que viene registrando Brasil, significan un nuevo golpe para las exportaciones, que en 2015 volverán a caer.

Si bien el BCRA seguirá limitando las importaciones para restarle presión al tipo de cambio, los fuertes vencimientos de deuda del sector público (más de US$ 15.000 M) tendrán un fuerte impacto en las reservas internacionales, que no podrán evitar la caída. Vemos así que si el Gobierno continúa con su estrategia de evitar el drenaje de reservas con más controles, el resultado será el mismo que venimos viendo.

Además de generar las condiciones para aumentar la oferta de divisas, el Gobierno deberá encarar más temprano que tarde las condiciones necesarias para reducir el exceso de oferta de pesos generado por el creciente déficit fiscal.