“Devaluar sin un programa de estabilización es contraproducente”

Entrevista a José María Fanelli

26 de septiembre, 2014

“Devaluar sin un programa de estabilización es contraproducente”

En diálogo con El Economista, José María Fanelli, miembro de la Academia Nacional de Ciencias Económicas e investigador del Cedes, plantea que “buena parte de lo que se ganó en enero ya se ha consumido en la medida en que el dólar no se ajustó con los precios y tampoco se compensó la pérdida por soja y la restricción de acceso al crédito externo”. Si bien se precisa un nuevo ajuste cambiario, “devaluar como una medida aislada y sin combinarla con un programa de estabilización de los precios y de balanceo del déficit fiscal sería muy contraproducente: aceleraría la inflación, reduciría los salarios reales y tendría efectos negativos sobre el nivel de actividad”, explica.

Tras la devaluación de enero, varios colegas sostienen que la ganancia cambiaria ya fue compensada por el diferencial de inflación local y, por este motivo, y otros, aseguran que vamos rumbo a otra nueva devaluación. ¿Usted coincide?

Hay dos problemas distintos involucrados en este punto. En primer lugar tenemos el de qué tipo de cambio real deberíamos tener para preservar nuestra competitividad. Desde esta perspectiva, el tipo de cambio real que necesitamos hoy es mayor al que necesitábamos en enero. La razón es simple: el precio de la soja cayó fuertemente y tuvimos inundaciones. Además, apareció el problema de los holdouts tras la decisión de la Corte Suprema norteamericana, que antes de junio no estaba y nos dejó sin acceso al crédito externo. Si esto hubiese sido todo lo que pasó, sólo por esta razón deberíamos aumentar el tipo de cambio para compensar estos golpes a los términos del intercambio y el crédito y conseguir más dólares. En segundo lugar, está la cuestión de que el tipo de cambio real es una relación entre los precios internos expresados en dólares y los precios internacionales. Si nuestros precios crecen más que los de afuera, tenemos que depreciar por la diferencia. Y nuestros precios crecieron bastante más desde enero hasta ahora. Si miramos el problema desde la perspectiva de los dos puntos que acabo de hacer, se concluye que buena parte de lo que se ganó en enero ya se ha consumido en la medida que el dólar no se ajustó con los precios y tampoco se compensó la pérdida por soja y crédito.

¿Qué se debe hacer para “aprovechar” una eventual nueva devaluación y evitar tener que hacer otro luego?

Devaluar como una medida aislada y sin combinarla con un programa de estabilización de los precios y de balanceo del déficit fiscal sería muy contraproducente: aceleraría la inflación, reduciría los salarios reales y tendría efectos negativos sobre el nivel de actividad. Para un ejemplo de lo nocivo e inefectivo que es devaluar de manera aislada y sin medidas consistentes que acompañen esa iniciativa basta ver lo que ocurrió luego de enero. Nueve meses después de una fuerte devaluación estamos discutiendo los mismos problemas pero corregidos y aumentados. El tema no es la devaluación. El tema es el desequilibrio fiscal, la inflación, el desorden monetario y la distorsión de los precios relativos, entre los que se destaca sin dudas las tarifas de los servicios (gas, electricidad y transporte).

La inflación está en alza: en 2013 superó a la de 2012 y este año podrían subir 40% los precios. Pese a ello, no hay previsiones de espiralización a niveles, por ejemplo, superiores al 100%, algo que acá ya pasó. ¿Por qué?

La inflación no se espiraliza si la emisión monetaria no lo hace y si, además, el Gobierno reprime el incremento del precio del dólar oficial aún si debe hacerlo a costa de hacer caer el nivel de actividad con mayor represión de importaciones. ¿Se puede espiralizar la emisión monetaria? Este año el Gobierno controló la evolución de la base monetaria. Pero al costo de multiplicar por más de dos el stock de LEBACS y NOBACS. Esto último es una bomba de tiempo: implica que el Banco Central tendrá un enorme déficit cuasi fiscal debido al incremento en los pagos de interés sobre sus letras, que se van a multiplicar fácilmente por más de tres este año. Si no puede colocar más letras para financiar su déficit cuasi fiscal porque las tasas de interés se irían a las nubes y el nivel de actividad al subsuelo, el Banco Central va a tener que emitir para financiar su déficit cuasi fiscal y ello puede espiralizar la emisión monetaria de manera automática. ¿Se puede espiralizar el dólar? Sí. De la mano de la emisión monetaria y el incremento de la brecha cambiaria. Para evitar esto hay que reducir el déficit y bajar la emisión. No hay otra. Al menos hasta que nos vuelvan a dar crédito si arreglamos con los holdouts.

¿Qué balance hace de los primeros diez meses de Axel Kicillof al frente del Ministerio de Economía?

Para decirlo metafóricamente: pienso que la evolución del balance del Banco Central refleja bien el balance que hago en este sentido.

Si la Argentina resuelve el tema holdouts en enero cuando cae la RUFO y el costo de financiamiento soberano cae, ¿debería endeudarse en 2015 y qué probabilidad le asigna a ese escenario?

Sí, si le resulta posible debería endeudarse pero de forma paralela a la implementación de un programa de estabilización y, sobre todo, de control del déficit fiscal. Endeudarse para seguir subsidiando el consumo de una energía que no tenemos no tiene sentido económico y es, además, injusto: los subsidios están dirigidos a gente que no los necesita y endeudarse implica también dejarle más carga a las generaciones futura. No podría poner una probabilidad porque es muy difícil predecir los pasos futuros de este Gobierno. Pero me parece que al Gobierno le resultaría más fácil hacer política económica si arregla.