La AAAristocracia

Rating crediticio e instituciones

19 de agosto, 2014

La AAAristocracia

(Columna de Agustín Mackinlay, profesor de Finanzas de la European University en Barcelona / Twitter: @agumack)

Quedan solamente diez países con máxima calificación crediticia por parte de las tres grandes agencias (S&P, Moody’s y Fitch): Alemania, Australia, Canadá, Dinamarca, Finlandia, Luxemburgo, Noruega, Singapur, Suecia y Suiza. Es la AAAristocracia, la “triple-A” de las naciones percibidas como más seguras y solventes. Estados Unidos, Gran Bretaña y los Países Bajos –que mantienen al menos dos notas triple A– fueron los últimos en salir del grupo.

Pertenecer a la AAAristocracia significa, en el lenguaje de las calificadoras, tener “una fuerte voluntad y capacidad” de pagar las deudas soberanas. Pero, ¿qué hay detrás de esta voluntad y capacidad de pago?

Repasando informes recientes de S&P, Moody’s y Fitch, uno percibe la creciente importancia de factores institucionales como el imperio de la ley, la independencia judicial, la seguridad jurídica, la libertad de prensa y la independencia del banco central. Todos los países de la AAAristocracia, sin excepción, gozan de una Justicia independiente del Poder Ejecutivo. La independencia judicial juega un papel determinante en la determinación de la tasa de interés de largo plazo, por dos motivos relacionados con la estabilidad de la propiedad. Por un lado, facilita la ejecución de garantías cuando los acreedores acceden a bienes dejados en garantía por deudores en default y, por otro lado, pone un límite a las ambiciones de un poder ejecutivo deseoso de llevar adelante expropiaciones arbitrarias.

Generalmente, la independencia judicial va acompañada por un banco central independiente y –salvo en el caso de Singapur– de una prensa libre y pujante. Este entramado institucional es conocido como checks and balances o “frenos y contrapesos”. El Poder Ejecutivo debe ser unipersonal y fuerte, pero debe estar sujeto a contrapesos para evitar deslices que afecten la libertad y la propiedad de los ciudadanos. Informes recientes de S&P sobre Rusia, Turquía y Alemania muestran el peso de estas variables.

En febrero de este año, S&P bajó las perspectivas de Turquía debido a la “erosión de los frenos y contrapesos institucionales”. Traducción: el primer ministro Erdogan desea adueñarse de todos los poderes del Estado; esto puede llevar a un debilitamiento de la propiedad y, en consecuencia, a una contracción crediticia dañina para la recaudación impositiva y la solvencia fiscal. Comentando las recientes elecciones presidenciales en Turquía, Fitch avisó que la excesiva concentración del poder en manos del Erdogan representa “una debilidad en lo crediticio, que puede llevar a una acción negativa en materia de calificación”.

Algo parecido vimos a comienzos del año en el caso de Rusia, cuando S&P bajó la calificación soberana de BBB a BBB-, argumentando que “las instituciones políticas de Rusia son comparativamente débiles, y el poder está altamente concentrado”. Desde este punto de vista, Alemania es un interesante contraejemplo: confirmando su calificación AAA, S&P elogió hace un par de meses la fortaleza institucional de la principal economía de Europa.

Las crisis financieras permiten entender la importancia de los factores institucionales para la solvencia de los países. Cuando el pánico se apodera de los mercados, los inversores retiran fondos de los países inestables y los invierten en los mercados de crédito de los países con instituciones sólidas. Este doble movimiento –conocido como “fuga hacia la seguridad”– explica los violentos aumentos en la prima de riesgopaís de países como el nuestro.