Leven anclas

Luego del dólar, ¿el turno de los subsidios?

25 de febrero, 2014

Leven anclas

Durante años la reacción del Gobierno ante la inflación fue, además de negarla y manipular el INDEC, pisar tarifas y el tipo de cambio para no generar mayor presión sobre el índice de precios. Decisión que llevó a un creciente deterioro fiscal en manos de los subsidios y a un mayor atraso cambiario a causa de la inflación.

El círculo vicioso que operó principalmente entre 2008 y 2013, llevó los subsidios y el atraso cambiario a magnitudes insostenibles para el BCRA, única fuente de financiamiento del Tesoro. El año pasado emitió pesos por 3,5% del PIB para financiar el déficit fiscal y también perdió US$ 13.000 millones de sus reservas, aún con cepo. Sólo en el primer mes del corriente año perdió US$ 2.800 millones adicionales, poniendo punto final al “más de lo mismo”.

Sostener el atraso cambiario cuesta. Durante la convertibilidad, el Estado vendió sus empresas y tomó deuda a un ritmo de US$ 9.000 millones anual para financiar el déficit externo que generaba el “1 a 1”. Cuando ya no quedó nada por vender ni deuda por tomar, se terminó abandonando la convertibilidad, con default y crisis mediante. Poco más de diez años después, la Argentina se encontró nuevamente financiando el atraso cambiario, ahora con las reservas acumuladas en los años mozos del modelo.

El BCRA, con nueva conducción, se dio cuenta de que ya no puede sostener el atraso cambiario con sus reservas (no dos años) y devaluó 25% en sólo una semana. Al mismo tiempo subió las tasas de interés desde 18% anual a poco más de 30%, como “nueva ancla” de la economía, con el objetivo de reducir la brecha entre tasa de interés y la expectativa de devaluación (del informal) que barajan privados. Por supuesto que con ello no se solucionan los problemas macro, pero el BCRA deja de exponer sus reservas y su balance para financiarlos. En vez de exponer su patrimonio, vía devaluación le transfiere a los privados la pérdida de financiar los déficit.

Y el problema de fondo es…

Pero al margen de quién lo financia (privados o BCRA), el problema de fondo sigue siendo la monetización del déficit fiscal, que vuelca al mercado pesos que el sector privado no quiere. En 2013 el BCRA le transfirió al Tesoro $ 94.000 millones de pesos (equivalente a 3,5% del PIB), para financiar su déficit primario y pagos de la deuda en moneda local, sobre una base monetaria de 11% del PIB. Por consecuencia, se podrá devaluar hoy, pero si no se reduce el déficit fiscal a financiar, en el transcurso de 2014 se volverán a volcar al mercado cambiario pesos por otro 3,5% del PIB para financiar el déficit fiscal y, por tanto, a fin de años nuevamente la avalancha de pesos llevará a la necesidad de un nuevo salto en el tipo de cambio. Simple: la rueda se detiene si se corta el déficit.

Por lo tanto, sólo resta saber si en este conjunto de medidas que se anuncian, también se anunciará levantar la otra ancla nominal de la economía, y dejar de pisar las tarifas para no aumentar más el déficit fiscal primario. En tal sentido, desde el Ministerio de Economía se mostraron claras señales de rever la política de pisar tarifas: en enero se aumentó 66% el transporte público urbano, y para febrero se habilitaron subas del 50% en los peajes en rutas nacionales.

La pregunta es si se prepara un incremento de las tarifas de gas y electricidad, en las que se encuentra el grueso de los subsidios y se lograría hacer una diferencia que impacte en las cuentas públicas.

A modo de ejercicio, vale advertir que si actualmente el déficit fiscal primario es de casi 3% del PIB y los subsidios suman 5% del PIB, ello implica que reducir en 1% del PIB los subsidios (20% en términos reales), baja 1/3 el déficit fiscal y, en consecuencia, su monetización. Para bajar 20% en términos reales, ante una inflación que estimamos que escalará a 34% este año (desde 27% en 2013), los incrementos nominales no bajarían del 50%. Extendiendo el ejercicio: si en 2015 se vuelve a repetir el incremento, los subsidios totales bajan de 5% a 3% del PIB y el déficit a monetizar a sólo 1% del PBI. En pesos de hoy, se pasaría de emitir $94.000 millones para asistir al Tesoro a $30.000 millones.

La expectativa de una menor monetización del déficit también disminuiría la expectativa de devaluación e inflación futura.

Es posible que los incrementos de tarifas estén atados a la existencia de nuevas tarifas sociales y/o incrementos de jubilaciones y la Asignación Universal por Hijo (AUH), buscando mitigar el impacto sobre la población más vulnerable. Pero si el 35% de la población está por debajo de la línea de pobreza según estimaciones privadas, no tiene sentido subsidiar al 100%.

En suma, la devaluación que el Gobierno buscó evitar todos estos años y que en 2014 sale a la luz por la imposibilidad del BCRA de financiar el atraso cambiario, busca licuar, en definitiva, el consumo en general y el gasto público en particular para reducir los déficits acumulados (fiscal y externo). Por supuesto que a costa de un año recesivo. Más por falta de financiamiento que por convicción, en 2014 se levantan las anclas nominales de la economía y se suben las tasas de interés como nueva ancla.

Sin capacidad para perder más reservas, el ajuste ya comenzó desde la política monetaria con devaluación y suba de tasas de interés, y posiblemente sea inminente el incremento en las tarifas de gas y electricidad (¿marzo?), en magnitudes similares al transporte urbano (66%) y peajes (50%), lo que permitiría reducir en 1% del PIB los subsidios, unos $25.000 millones de pesos el primer año.

El ajuste ya arrancó, forzado por la situación en la que casi ya no existe margen alguno para ignorar los desequilibrios y financiarlos con reservas y emisión como los últimos años. El objetivo no será solucionar los problemas para el próximo Gobierno, sino corregir sólo en la magnitud suficiente para evitar una crisis de acá al 2015. Para ello todavía se dispone de margen, pese al año recesivo que se gesta en 2014.