Holdouts: otro capítulo

¿Servirá la estrategia argentina?

30 de agosto, 2013

Holdouts: otro capítulo

(Columna de Diego Giacomini, profesor de la Facultad de Ciencias Económicas de la UBA y economista jefe de Economía & Regiones)

La Argentina tiene dos fallos de primera y dos de segunda instancia en su contra en la Justicia de Estados Unidos, que le ordenó pagar en efectivo el 100% de lo adeudado al fondo buitre NML: US$ 1.330 millones. Según los fallos, la deuda es la primigenia, es decir, la deuda es la original y voluntariamente firmada por las partes intervinientes y los contratos deben ser honrados en todos sus artículos y cláusulas.

En este marco, la Justicia sostiene que NML tiene derecho a cobrar en forma total todos sus contratos originales en bonos globales, lo cual incluye el capital original, los intereses contractuales más las costas e intereses punitorios. Además, la Cámara de Apelaciones también ratificó que el Bank of New York (BoNY) y el resto de las entidades financieras que colaboran en el proceso de pago de la deuda de la Argentina son responsables de cumplir con esta decisión. En otras palabras, son responsables de retener los pagos de deuda de la Argentina en Nueva York.

Acción y reacción

¿Por qué es negativo el fallo de la Cámara? Porque los nuevos bonos que la Argentina ofreció en los canjes de 2005 y 2010 tienen la cláusula del acreedor más favorecido (Rufus). Según esta clausula, si antes del 31 de diciembre de 2014 la Argentina pagara en efectivo el total de la deuda con NML (US$ 1.300 M), todos los inversores que entraron al canje 2005 y 2010 (93% de la deuda elegible) tendrían derecho de cobrar en efectivo todas sus viejas tenencias de bonos globales (con intereses no pagados y punitorios) que entraron en default en diciembre 2001, pero más tarde canjearon por los bonos Par y Discount en los canjes de 2005 y 2010. De dispararse este escenario, la Argentina incurriría en default técnico porque el monto a pagar excedería largamente las reservas del BCRA.

¿Cuál es la estrategia de la Argentina? La estrategia sería dilatar los tiempos lo máximo posible, apelando a todas los recursos judiciales permitidos por el marco procesal de EE.UU. En primer lugar, la Argentina apelaría el fallo de la Cámara de Apelaciones. De tener resultado negativo la apelación, intentará que la Suprema Corte se haga cargo del caso. La Corte tiene tiempo de decidir si se hace cargo o no del caso argentino hasta abril del 2014. Con dos fallos en primera y segunda instancia a favor de NML, lo más probable sería que la Suprema Corte fallara a favor de un pago del 100%.

El mejor escenario para nuestro país sería que dicho fallo fuese en 2015 para que la cláusula del acreedor más favorecido (Rufus) no tuviera vigencia y los bonistas que entraron a los canjes 2005 y 2010 no tuvieran derecho a cobrar bajo las mismas condiciones que NML. En este escenario, el fallo de la Corte sólo dispondría el pago de US$ 1.330 millones. Si el Máximo Tribunal fallara antes de fines de 2014 o no tomara el caso, el actual fallo de la Cámara de Apelaciones quedaría firme y se dispararía el default técnico.

Estrategia ineficaz

En este complicado escenario, el Gobierno decidió mandar un proyecto de ley para reabrir por tercera vez el canje de la deuda pública para el 7% de la deuda que se encuentra en default. Esta nueva reestructuración de deuda llegará acompañada de una propuesta en la cual a los bonistas que entraron al canje se les ofrecerá cambiar sus bonos emitidos bajo legislación extranjera –la mayoría de los cuales se rigen por la jurisdicción de Nueva York– por otros pagaderos en la Caja de Valores de Buenos Aires aplicando la legislación local. La reapertura del canje para los bonos en default intenta ser un gesto positivo hacia la Suprema Corte, pero su probabilidad de éxito tiende a ser prácticamente nula. Es fácil de entender.

¿Por qué los fondos buitres van a aceptar ahora un canje similar a los anteriores, que ya rechazaron, cuando tienen a su favor los antecedentes del fallo de la Justicia? Por otro lado, la opción de canjear la legislación y el lugar de pago de los bonos vigentes jugaría en contra de los intereses argentinos en la Justicia de EE.UU. porque la tomarían como otra señal que muestra la vocación del Gobierno por incumplir los contratos dado que busca evadir el alcance de los Tribunales de EE.UU. para que la Justicia norteamericana no pueda afectar el pago de los bonos argentinos, lo cual está explícitamente pactado en los contratos originales.

De hecho, esta tercera reapertura del canje de deuda es un nuevo cambio de reglas e implica más inseguridad jurídica porque exige dejar sin efecto la “ley cerrojo” sancionada con el canje 2010, que prohibía explícitamente reabrir el canje de deuda. Es probable que una proporción mayoritaria de bonistas prefieran mantenerse bajo la órbita de la legislación neoyorquina. En este sentido, la inseguridad jurídica argentina, el cambio permanente de reglas y el cepo cambiario son elementos que juegan en contra del éxito del cambio de jurisdicción de Nueva York a Buenos Aires. ¿Qué certeza tienen los bonistas de poder “llevarse” los dólares al exterior?

En este marco, los bonistas que hoy cobran los bonos en Nueva York tienen dos escenarios probables. Por un lado, seguir cobrando en Nueva York con el riesgo de que la Justicia americana trabe los pagos. Por el otro, pasar a cobrar en la Argentina con el riesgo de no poder “sacar” sus dólares. En la primera opción, tienen la certeza de que la Justicia norteamericana defenderá sus derechos de propiedad privada. De no poder acceder al pago, tendrían la opción de invocar el “cross default” y accionar contra la Argentina. Por el contrario, en la segunda opción no hay certezas.

En este sentido, sólo basta recordar el default técnico de los BODEN ajustables por CER con legislación argentina. A esto último hay que agregarle no sólo la falta de pago, sino la ausencia de voluntad de arreglo con el Club de París y el no acatamiento de los juicios en el CIADI, que ordenan pagar resarcimientos económicos a inversores internacionales con los cuales la Argentina incumplió contratos.

Impacto real

En definitiva, el escenario de la deuda es cada vez más complicado. El proyecto de ley para reabrir el canje por tercera vez y para cambiar la legislación y el país de pago son la demostración más cabal que el Gobierno siempre va por detrás de los acontecimientos. La Justicia americana acciona y, luego, el Gobierno reacciona. El problema es que, justamente, esa política de ir siempre por detrás de los acontecimientos es la que nos condujo a este callejón sin salida. Los costos de la actual situación judicial de la deuda soberana no serán inmediatos, sino que se sentirán en el mediano plazo. La materialización de dichos costos será menos inversión aún, crecimiento más anémico, más expectativas de devaluación, mayor presiones inflacionarias y más caída de reservas. El problema de la deuda empeora el escenario económico hasta fines 2015.

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Recuadro I: Arnaldo Bocco: “El fallo es un panfleto”

“El fallo de la Cámara no tiene ningún valor agregado jurídico, sino político. Las primeras páginas del fallo son una denostación al rol del país como deudor y su comportamiento posdefault”, expresó Arnaldo Bocco, ex director del BCRA. “El fallo fue un panfleto, algo que no es usual en estas sentencias”. Según Bocco, la estrategia del Gobierno es mostrar que el país tiene voluntad de pago, que pagó y quiere seguir pagando. Sobre el rumbo de la investigación, Bocco opina que, si la Cámara no decide actuar en pleno (en banc, en inglés), no tiene otra opción que buscar llegar a la Corte Suprema.

Recuadro II: Ramiro Castiñeira: “Muestra voluntad de pago”

“La oferta argentina permitirá desarticular la posición de los buitres que dicen que la Argentina no quiere negociar y que fue tomada por la Cámara de Apelaciones en su duro y adjetivado fallo. El Gobierno pasó de no ofrecer nada en Nueva York a poner en la misma lo mismo que en los canjes de 2005 y 2010. Son US$ 4.600 millones, 1% del PIB. No es poco, aunque quizás sea una oferta tardía”, opina Ramiro Castiñeira, desde Econométrica. “Pueden llegar a entrar algunos holdouts, obviamente los que no están litigando, más teniendo en cuenta que el país se muestra reacio a acatar el fallo si se confirma”, agregó.