Balance cambiario

¿Vuelve el desafío de la abundancia?

29 de diciembre, 2012

Balance cambiario

(Columna de Hernán Lacunza, director de Empiria Consultores)

El cepo cambiario no fue fruto de un viraje ideológico o una repentina voracidad regulatoria del Gobierno en su noveno año de mandato, sino del primer período –desde 2003- que debió enfrentar un escenario de escasez de divisas. El atraso cambiario acumulado por inflación –y no una pauta cultura– explica la voluntad dolarizadora del ahorrista argentino medio, mientras que el abuso de reservas para financiar al Gobierno (US$ 23.000 millones entre 2010 y 2012, y otros US$ 10.000 millones previstos en 2013) dejó sin márgenes de respuesta a la autoridad monetaria. El cepo cambiario fue eficaz para contener la demanda, que en 2012 se redujo a la mitad (US$ 16.000 millones, desde US$ 35.000 millones en 2011), tanto por ahorro (la dolarización de cartera baja de US$ 21.500 millones a US$ 3.500 millones) como por giro de utilidades y dividendos (saldo casi nulo este año) y por importaciones (caen 8%).

Pero el costo del cepo también es evidente: aun cuando logró preservarse el superávit comercial, se desplomó la oferta voluntaria de divisas, en particular relacionada con los préstamos comerciales (bajarían 55%), se revierte el flujo de préstamos financieros (habría más cancelaciones que nuevas financiaciones) y de los préstamos de organismos oficiales (recuérdese que el BCRA había tomado fondos en 2011 para compensar la caída de reservas). También se advierte que, algunos rubros que antes aportaban oferta neta de divisas (como los servicios de turismo), ahora se consolidan como fuente de demanda neta (o saldo deficitario). En resumen, con demanda reprimida y oferta voluntaria en retirada, el Banco Central vuelve a perder reservas en 2012, aun con plena vigencia de los controles cambiarios.

¿Vuelve la abundancia relativa?

El panorama parece mejorar en 2013, ayudado por factores virtuosos como la recuperación de la cosecha agrícola y los menores vencimientos de deuda (sin considerar un eventual fallo adverso en el pleito judicial con holdouts en Nueva York), y otros menos saludables como la vigencia del cerrojo para atesoramiento y el agotamiento de algunas fuentes de salidas de divisas (por ejemplo, ya no habría muchos depósitos en dólares de particulares pendientes de abandonar el sistema). Si bien el exceso de humedad de los suelos podría provocar una merma de la cosecha respecto a los pronósticos más optimistas de un par de meses atrás (soja, el cultivo más importante, en torno a 52,5 millones de toneladas, aún muy por encima de los casi 40 millones de toneladas de 2012), y aún con precios algo inferiores al promedio de este año, el sector agroindustrial aportaría no menos de US$ 6.000 millones adicionales a la balanza comercial (entre productos primarios y manufacturas de origen agropecuario), que no tendría dificultades en mantener un saldo superavitario semejante al del último bienio, aún suponiendo algún relajamiento en el cepo importador para “aceitar” el crecimiento del producto local.

En tanto, el aporte industrial sería menor –más allá del oxígeno que provea la eventual recuperación brasileña para algunos sectores en particular, como el automotor–, asociado a un estrés por atraso cambiario que ya se verifica en las ventas externas de los últimos meses, y que no se corregiría el año próximo.

Así, cotejando las fuentes y usos de divisas para el año próximo, sin aflojar el cepo para atesoramiento (pero sí concediendo algún relajamiento para importaciones, que crecerían 9% anual, similar a las exportaciones), y ya contemplando los vencimientos de deuda que el Presupuesto Nacional prevé cancelar con reservas (US$ 4.000 millones a tenedores privados, más US$ 2.000 millones a organismos internacionales), el balance cambiario podría revertir el saldo negativo de los últimos dos años, y dar lugar a un refrescante superávit cercano a los US$ 5.000 millones, a ser “compartido” entre acumulación de reservas, necesidades del sector público y requerimientos del sector privado.

En ese marco, resta saber si el Gobierno recurrirá a los US$ 4.000 millones para “inversión pública” (en rigor, como el crecimiento de 2012 será inferior al umbral que gatilla el pago de cupón PBI en 2013, el Presupuesto habilita a usar esos fondos para otros “gastos de capital”), presuntamente destinados a financiar la inversión requerida por YPF. Así absorbería buena parte del superávit cambiario previsto, desplazando al sector privado y disipando la posibilidad de algún relajamiento en el resto de los controles cambiarios (por ejemplo, para distribución de dividendos a fin de estimular la inversión, o para importaciones adicionales que faciliten la provisión de insumos industriales que enfrentan cuellos de botella) que coadyuve a la reactivación de la economía y a alguna recuperación de la confianza.

En definitiva, si el “oxígeno cambiario” es acaparado por el Gobierno para los pagos de vencimientos de deuda y la inversión asociada a sus actividades productivas, dejaría poco espacio al lubricante que reclama el sector privado. Desventajas de “vivir con lo nuestro” en contextos de estrechez fiscal y presunto desendeudamiento.