El mercado espera al BCE

Habrá una reunión la semana entrante.

30 de agosto, 2012

euro

Desde que el presidente del Banco Central Europeo (BCE), Mario Draghi, prometiera “hacer lo que sea necesario… y créanme, va a ser suficiente”, los spreads de la deuda española e italiana se redujeron, pero no tanto. “Lo que sea necesario” es, por supuesto, la mutualización del riesgo europeo o, lo que es lo mismo, la emisión de bonos comunitarios o, un sustituto casi perfecto, que los países centrales se hagan cargo de garantizar las emisiones de la periferia.

Claro que, si llega a buen puerto el riesgo común, la vía será el Mecanismo de Estabilidad Europea (ESM, las siglas en inglés), que está en vías de formación y que debería reemplazar al Fondo de Estabilidad Financiera Europea (EFSF, en inglés).

El ESM va a superar al EFSF en varios aspectos. Para empezar, el ESM no tiene fecha de vencimiento y va ser una institución dedicada a la resolución de crisis en forma permanente. Además, el ESM puede prestar directamente a, por ejemplo, los bancos a diferencia del EFSF que presta al soberano y este a su vez represta, aumentando entonces el nivel de endeudamiento público. Más importante, el ESM cuenta con capital propio, integrado por los países que lo garantizan, que debería aumentar, y puede entonces apalancarse y tener mayor poder de fuego. El ESM va a heredar todas las atribuciones ampliadas en julio pasado del EFSF: emitir deuda, comprar deuda en emisiones primarias (el BCE no puede) y secundarias, implementar programas precautorios con baja condicionalidad y asistir en la recapitalización de bancos.

Y señales más fuertes están cerca. El mercado mira a la reunión del BCE del 6 de septiembre con expectativa (y un poco de esperanza). Allí Draghi debería demostrar al menos algunos pasos concretos en la dirección de reducir el costo de endeudamiento de las economías de la periferia europea.

¿Qué puede prometer y cumplir el BCE? Primero, el BCE podría dar una respuesta al problema de la jerarquía (seniority) de los bonos en una reestructuración: hasta aquí el EFSF y otros mecanismos de asistencia no tomaron parte de las pérdidas (por ejemplo, en la reestructuración griega). La lectura de los inversores es directa: tienen que tomar una parte mayor de las pérdidas.

Segundo, y más importante, el BCE podría avanzar con una respuesta a la promesa implícita de una intervención ilimitada o, más claro, comprar todos los bonos que sean necesarios. Algunos analistas sugieren que la mejor forma de bajar el spread de la deuda periférica es que el BCE fije un objetivo de, justamente, spreads : por ejemplo, el BCE podría prometer comprar toda la deuda española o italiana que rinda más de 200 puntos básicos que la alemana.

Por supuesto que avanzar hacia la mutualización de los riesgos europeos tiene obstáculos institucionales y políticos. Por mencionar algunos legales: el 12 de septiembre, la Corte Constitucional alemana tiene que fallar acerca del ESM y la corte Corte Europea de Justicia puede involucrarse eventualmente. Entre los políticos, ese mismo día hay elecciones en Finlandia y en Holanda, países donde hay oposición a los salvatajes a la periferia. Sin embargo, y con la persistencia de la recesión, las restricciones institucionales y políticas tienden a debilitarse. O es, por lo menos, lo que el mercado empieza a creer.