Las prioridades de la política económica colocan al BCRA en el centro del escenario ya que tiene competencia directa en lo que atañe a los problemas cambiarios e inflacionarios. Si bien no se han dado detalles, se desprende que el combate a la suba de precios tendrá tres componentes principales: (1) recuperar la credibilidad estadística, para implementar políticas públicas sobre la base de cifras confiables; (2) trabajar inicialmente en un acuerdo social, de forma tal de evitar desbordes en la puja distributiva que atenten contra el proceso de desinflación (incluyendo, posiblemente, paritarias con un horizonte de seis meses y con cláusulas gatillo que compensen sorpresas inflacionarias), y (3) implementar un programa explícito de metas de inflación para guiar expectativas y obtener los resultados deseados mediante el uso de instrumentos de política monetaria. En pocas palabras, se busca implementar una política monetaria estándar, ayudada por un cambio de régimen y herramientas heterodoxas.
El cambio de autoridades es el primer paso para modificar expectativas. La remoción de la conducción del BCRA puede suscitar tensiones en lo referente a generar confianza puesto que el respeto por las instituciones (los funcionarios aún tienen mandato por varios años) choca de frente con la necesidad de señalizar (e implementar) un cambio rotundo en el rumbo de la política monetaria. Sin embargo, los efectos del nuevo plan económico podrían verse suavizados si se mantienen los actores principales asociados a la gestión anterior. Hay consenso de que las ganancias del cambio de autoridades superan los costos de su implementación. Al margen de los nombres, la conducción de la entidad se enfrentará con algunas cuestiones que condicionarán su capacidad para ejercer una política monetaria en línea con los objetivos del Presidente electo.
En el combate contra la inflación, la deuda a corto plazo del BCRA es un factor de riesgo. En los últimos años se recurrió a la colocación de letras para esterilizar la creciente emisión de dinero. Como consecuencia, estos títulos alcanzaron una circulación récord, representando actualmente más de la mitad de la base monetaria. Para peor, el atraso cambiario y las expectativas de devaluación forzaron a una suba de las tasas de interés que pagan y a una reducción en los plazos, de forma tal de atraer el interés de los bancos y poder ir renovándolas al vencimiento. Según estimaciones propias, el BCRA deberá afrontar vencimientos por $ 327.711 millones hasta mediados del año que viene. Si bien puede continuarse con el rollover, la capacidad de hacerlo no es ilimitada y cuando se decida reducir el volumen de deuda eso quitará grados de libertad a la política monetaria, puesto que la emisión extra atentará contra el programa monetario.
Otro factor de riesgo es la pérdida potencial en el mercado de futuros. En un intento de reducir la demanda de divisas y contener las expectativas de devaluación, en los últimos meses el BCRA ofreció futuros de dólar a precios excesivamente bajos. El sector privado no perdió tiempo en aprovechar el seguro de cambio y el volumen de las operaciones aumentó notablemente: el interés abierto en el Rofex llegó a más de US$ 11.400 millones para el próximo año. Como consecuencia, el BCRA quedó expuesto a fuertes pérdidas si la devaluación termina siendo mayor a la pactada en los contratos, resultado que es altamente probable, que implicará más emisión y complicará la futura política monetaria.
Acaso la mayor amenaza para la política monetaria provenga del frente fiscal. La publicación de nuevos datos confirma la tendencia preocupante de las finanzas públicas, ya que el crecimiento del gasto se mantiene claramente por encima del de los ingresos (36% versus 29% en términos anuales). De seguir así, la dinámica fiscal sugiere que el año terminaría con un déficit primario cercano a 4,2% del PIB, mientras que el rojo financiero sería de 6,2% del PIB. El problema del déficit está en su financiamiento. En 2015 el BCRA girará al Tesoro cerca de 3,5 puntos del PIB. Esto es en concepto de préstamos transitorios y utilidades ganadas sobre el ejercicio anterior pero que, en los hechos, implican nueva impresión de dinero. Dados los montos involucrados, cortar con la dominancia fiscal de la política monetaria llevará su tiempo.
Por si estos desafíos no fueran suficientes, el BCRA también tendrá que atender las consecuencias de la corrección cambiaria. La tan esperada salida del cepo cambiario vendrá de la mano de una devaluación. A diferencia de lo ocurrido en 2014, la devaluación esta vez se hará en el marco de un programa económico consistente y creíble, implementado por un Gobierno recién electo, con capital político y mandato de cambio. Por ello es que desde el futuro oficialismo estiman que el impacto inflacionario será bajo. De todas formas, el BCRA deberá estar muy atento para que efectivamente el traslado a precios no sea elevado. La capacidad de reacción y la consistencia de las medidas a tomar serán clave para combatir uno de los principales problemas de la economía argentina.
